Chapter 5 How Do Risk and Term Stru

Chapter 5 How Do Risk and Term Structure Affect Interest Rates? 93
CASE
The Subprime Collapse and the
Baa-Treasury Spread
Starting in August 2007, the collapse of the subprime mortgage market led to large
losses in financial institutions (which we will discuss more extensively in Chapter 8).
As a consequence of the subprime collapse, many investors began to doubt the
financial health of corporations with low credit ratings such as Baa and even the
reliability of the ratings themselves. The perceived increase in default risk for
Baa bonds made them less desirable at any given interest rate, decreased the quantity
demanded, and shifted the demand curve for Baa bonds to the left. As shown
in panel (a) of Figure 5.2, the interest rate on Baa bonds should have risen, which
is indeed what happened. Interest rates on Baa bonds rose by 280 basis points
(2.80 percentage points) from 6.63% at the end of July 2007 to 9.43% at the most
virulent stage of the crisis in mid-October 2008. But the increase in perceived default
risk for Baa bonds after the subprime collapse made default-free U.S. Treasury bonds
relatively more attractive and shifted the demand curve for these securities to the
right—an outcome described by some analysts as a “flight to quality.” Just as our
analysis predicts in Figure 5.2, interest rates on Treasury bonds fell by 80 basis points,
from 4.78% at the end of July 2007 to 3.98% in mid-October 2008. The spread
between interest rates on Baa and Treasury bonds rose by 360 basis points from
1.85% before the crisis to 5.45% afterward.
Liquidity
Another attribute of a bond that influences its interest rate is its liquidity. As we
learned in Chapter 4, a liquid asset is one that can be quickly and cheaply converted
into cash if the need arises. The more liquid an asset is, the more desirable it is (holding
everything else constant). U.S. Treasury bonds are the most liquid of all long-term
bonds, because they are so widely traded that they are the easiest to sell quickly
and the cost of selling them is low. Corporate bonds are not as liquid, because fewer
bonds for any one corporation are traded; thus, it can be costly to sell these bonds
in an emergency, because it might be hard to find buyers quickly.
How does the reduced liquidity of the corporate bonds affect their interest rates
relative to the interest rate on Treasury bonds? We can use supply-and-demand analysis
with the same figure that was used to analyze the effect of default risk, Figure 5.2,
to show that the lower liquidity of corporate bonds relative to Treasury bonds increases
the spread between the interest rates on these two bonds. Let us start the analysis
by assuming that initially corporate and Treasury bonds are equally liquid and all their
other attributes are the same. As shown in Figure 5.2, their equilibrium prices and
interest rates will initially be equal: = and = . If the corporate bond becomes
less liquid than the Treasury bond because it is less widely traded, then (as the theory
of asset demand indicates) demand for it will fall, shifting its demand curve from
to as in panel (a). The Treasury bond now becomes relatively more liquid in
comparison with the corporate bond, so its demand curve shifts rightward from
to as in panel (b). The shifts in the curves in Figure 5.2 show that the price of the less liquid corporate bond falls and its interest rate rises, while the price of
the more liquid Treasury bond rises and its interest rate falls.
The result is that the spread between the interest rates on the two bond types
has increased. Therefore, the differences between interest rates on corporate bonds
and Treasury bonds (that is, the risk premiums) reflect not only the corporate bond’s
default risk but also its liquidity. This is why a risk premium is more accurately a “risk
and liquidity premium,” but convention dictates that it is called a risk premium.
Income Tax Considerations
Returning to Figure 5.1, we are still left with one puzzle—the behavior of municipal
bond rates. Municipal bonds are certainly not default-free: State and local governments
have defaulted on the municipal bonds they have issued in the past,
particularly during the Great Depression and even more recently in the case of
Orange County, California, in 1994 (more on this in Chapter 25). Also, municipal
bonds are not as liquid as U.S. Treasury bonds.
Why is it, then, that these bonds have had lower interest rates than U.S. Treasury
bonds for at least 40 years, as indicated in Figure 5.1? The explanation lies in the fact
that interest payments on municipal bonds are exempt from federal income taxes,
a factor that has the same effect on the demand for municipal bonds as an increase
in their expected return.
Let us imagine that you have a high enough income to put you in the 35% income
tax bracket, where for every extra dollar of income you have to pay 35 cents to the government.
If you own a $1,000-face-value U.S. Treasury bond that sells for $1,000 and
has a coupon payment of $100, you get to keep only $65 of the payment after taxes.
Although the bond has a 10% interest rate, you actually earn only 6.5% after taxes.
Suppose, however, that you put your savings into a $1,000-face-value municipal
bond that sells for $1,000 and pays only $80 in coupon payments. Its interest
rate is only 8%, but because it is a tax-exempt security, you pay no taxes on the
$80 coupon payment, so you earn 8% after taxes. Clearly, you earn more on the
municipal bond after taxes, so you are willing to hold the riskier and less liquid municipal
bond even though it has a lower interest rate than the U.S. Treasury bond. (This
was not true before World War II, when the tax-exempt status of municipal bonds did
not convey much of an advantage because income tax rates were extremely low.)
Suppose you had the opportunity to buy either a municipal bond or a corporate bond, both
of which have a face value and purchase price of $1,000. The municipal bond has coupon
payments of $60 and a coupon rate of 6%. The corporate bond has coupon payments
of $80 and an interest rate of 8%. Which bond would you choose to purchase, assuming
a 40% tax rate?
Solution
You would choose to purchase the municipal bond because it will earn you $60 in coupon
payments and an interest rate after taxes of 6%. Since municipal bonds are tax-exempt,
you pay no taxes on the $60 coupon payments and earn 6% after taxes. However, you
have to pay taxes on corporate bonds. You will keep only 60% of the $80 coupon payment
because the other 40% goes to taxes. Therefore, you receive $48 of the coupon
payment and have an interest rate of 4.8% after taxes. Buying the municipal bond would
yield you higher earnings.
Another way of understanding why municipal bonds have lower interest rates
than Treasury bonds is to use the supply-and-demand analysis depicted in Figure 5.3.
We assume that municipal and Treasury bonds have identical attributes and so have
the same bond prices as drawn in the figure: and the same interest rates.
Once the municipal bonds are given a tax advantage that raises their after-tax
expected return relative to Treasury bonds and makes them more desirable,
demand for them rises, and their demand curve shifts to the right, from to .
The result is that their equilibrium bond price rises from to and their equilibrium
interest rate falls. By contrast, Treasury bonds have now become less desirable
relative to municipal bonds; demand for Treasury bonds decreases, and
shifts to . The Treasury bond price falls from to , and the interest rate rises.
The resulting lower interest rates for municipal bonds and higher interest rates
for Treasury bonds explain why municipal bonds can have interest rates below
those of Treasury bonds.1
Summary
The risk structure of interest rates (the relationship among interest rates on bonds
with the same maturity) is explained by three factors: default risk, liquidity, and
the income tax treatment of a bond’s interest payments. As a bond’s default risk
increases, the risk premium on that bond (the spread between its interest rate and
the interest rate on a default-free Treasury bond) rises. The greater liquidity of

Kết quả (Việt) 1:

Chương 5 cách rủi ro và cấu trúc hạn ảnh hưởng đến quan tâm tỷ giá? 93TRƯỜNG HỢPSự sụp đổ Subprime và cácBaa – kho bạc lây lanBắt đầu vào tháng 8 năm 2007, sự sụp đổ của thị trường thế chấp subprime đã dẫn đến lớnthiệt hại trong các tổ chức tài chính (mà chúng tôi sẽ thảo luận rộng rãi hơn trong chương 8).Do hậu quả của sự sụp đổ subprime, nhiều nhà đầu tư bắt đầu nghi ngờ cácsức khỏe tài chính của Tổng công ty với xếp hạng tín dụng thấp như Baa và thậm chí cả cácđộ tin cậy của các xếp hạng mình. Sự gia tăng nhận thức mặc định rủi ro nhấtTrái phiếu Baa làm cho họ ít hơn mong muốn tại bất kỳ mức lãi suất nhất định, giảm số lượngyêu cầu, và shifted đường cong nhu cầu cho Baa trái phiếu ở bên trái. Như được hiển thịtrong bảng điều khiển (a) của con số 5,2, tỷ lệ lãi suất trái phiếu Baa nên đã tăng, màlà thực sự những gì đã xảy ra. Lãi suất trái phiếu Baa tăng bởi 280 điểm cơ sở(2,80 phần trăm) từ 6,63% vào giữa tháng 7 năm 2007 đến 9.43% tại hầu hết cácđộc giai đoạn của cuộc khủng hoảng trong giữa tháng mười 2008. Nhưng sự gia tăng nhận thức mặc địnhrủi ro cho Baa trái phiếu sau khi sự sụp đổ subprime thực hiện mặc định miễn phí trái phiếu kho bạc Mỹkhá hấp dẫn hơn và shifted nhu cầu đường cong cho những chứng khoán cho cácđúng-một kết quả mô tả bởi một số nhà phân tích như là một "chuyến bay đến chất lượng." Cũng giống như chúng tôiphân tích dự đoán trong hình 5.2, lãi suất trái phiếu kho bạc đã giảm bởi điểm cơ sở 80,từ 4,78% vào giữa tháng 7 2007 để 3,98% vào giữa tháng mười năm 2008. Sự lây langiữa interest rates trên Baa và kho bạc trái phiếu tăng bởi 360 điểm cơ sở từ1,85% trước khi cuộc khủng hoảng mức 5,45% sau đó.Thanh khoảnMột thuộc tính của một mối quan hệ ảnh hưởng đến tỷ lệ lãi suất của nó là khả năng thanh toán của nó. Như chúng tahọc trong chương 4, một tài sản lỏng là một trong đó có thể nhanh chóng và rẻ chuyểnthành tiền mặt nếu nhu cầu phát sinh. Càng có nhiều chất lỏng một tài sản, càng có nhiều hấp dẫn đó là (giữTất cả mọi thứ khác liên tục). Trái phiếu kho bạc Mỹ là lỏng nhất của tất cả lâu dàitrái phiếu, bởi vì họ là như vậy rộng rãi thương mại rằng họ là đơn giản nhất để bán một cách nhanh chóngvà chi phí của bán cho họ là thấp. Trái phiếu công ty không phải là lỏng, vì ít hơntrái phiếu cho bất kỳ công ty một đang được giao dịch; do đó, nó có thể tốn kém để bán các trái phiếutrong một trường hợp khẩn cấp, bởi vì nó có thể là khó để tìm người mua một cách nhanh chóng.Làm thế nào để giảm khả năng thanh toán của các trái phiếu công ty ảnh hưởng đến tỷ lệ lãi suất của họtương đối so với tỷ lệ lãi suất trái phiếu kho bạc? Chúng tôi có thể sử dụng phân tích cung và cầuvới cùng một con số đó đã được sử dụng để phân tích tác động của rủi ro mặc định, hình 5.2,để hiển thị thanh khoản thấp của các trái phiếu công ty tương đối so với kho bạc trái phiếu tăngsự lây lan giữa các mức lãi suất trên hai trái phiếu. Hãy để chúng tôi bắt đầu phân tíchbằng cách giả sử rằng ban đầu công ty và trái phiếu kho bạc là chất lỏng bình đẳng và tất cả của họCác thuộc tính khác đều giống nhau. Như minh hoạ trong hình 5.2, giá của họ cân bằng vàlãi suất tỷ giá ban đầu sẽ được bình đẳng: = và =. Nếu các trái phiếu công ty sẽ trở thànhít chất lỏng hơn trái phiếu kho bạc bởi vì nó là ít hơn rộng rãi được giao dịch, sau đó (như là lý thuyếtcủa tài sản theo yêu cầu cho biết) nhu cầu cho nó sẽ sụp đổ, việc chuyển đổi đường cong nhu cầu từđể như trong bảng điều khiển (a). Trái phiếu kho bạc bây giờ trở nên tương đối nhiều chất lỏng trongso sánh với các trái phiếu công ty, do đó, đường cong nhu cầu thay đổi rightward từđể như trong bảng điều khiển (b). Những thay đổi trong các đường cong trong hình 5.2 Hiển thị rằng giá của chất lỏng ít trái phiếu công ty rơi và lãi suất của nó tăng lên, trong khi giá củatrái phiếu kho bạc hơn chất lỏng tăng lên và lãi suất của nó té ngã.Kết quả là sự lây lan giữa sự quan tâm tỷ giá trên các loại hai trái phiếuđã tăng lên. Do đó, sự khác biệt giữa tỷ lệ lãi suất trên trái phiếu công tyvà trái phiếu kho bạc (có nghĩa là, bảo hiểm rủi ro) phản ánh không chỉ doanh nghiệp của bondmặc định rủi ro mà còn phương tiện thanh toán của nó. Đây là lý do tại sao một phí bảo hiểm rủi ro chính xác hơn là một "nguy cơvà phương tiện thanh toán phí bảo hiểm,"nhưng ước chỉ ra rằng nó được gọi là một phí bảo hiểm rủi ro.Thuế thu nhập cân nhắcQuay trở lại con số 5.1, chúng tôi vẫn còn để lại với một câu đố-hành vi của municipaltỷ giá trái phiếu. Trái phiếu Municipal là chắc chắn không phải mặc định miễn phí: nhà nước và chính quyền địa phươngđã cài đặt sẵn trên trái phiếu municipal họ đã ban hành trong quá khứ,đặc biệt trong trầm cảm tuyệt vời và thậm chí gần đây trong trường hợp củaQuận Cam, California, vào năm 1994 (thêm về điều này trong chương 25). Ngoài ra, municipalliên kết không phải là như chất lỏng như trái phiếu kho bạc Mỹ.Tại sao là nó, sau đó, rằng các trái phiếu đã có lãi suất thấp hơn ngân khố Hoa Kỳtrái phiếu tối thiểu 40 năm, như được chỉ ra ở hình 5.1? Những lời giải thích nằm trong thực tếthanh toán lãi suất trái phiếu municipal được miễn thuế thu nhập liên bang,một yếu tố có tác dụng tương tự trên nhu cầu cho trái phiếu municipal như tăngtrong sự trở lại dự kiến.Hãy tưởng tượng rằng bạn có một thu nhập đủ cao để đặt bạn trong 35% thu nhậpthuế khung, mà cho mỗi đồng đô la phụ thu nhập bạn phải trả 35 cent cho chính phủ.Nếu bạn sở hữu một trái phiếu kho bạc Mỹ $1.000-mệnh-giá bán cho $1.000 vàcó một khoản thanh toán phiếu giảm giá $ 100, bạn có thể giữ cho chỉ $65 của thanh toán sau khi thuế.Mặc dù các trái phiếu có một tỷ lệ lãi suất 10%, bạn thực sự kiếm được chỉ 6,5% sau khi thuế.Cho rằng, Tuy nhiên, rằng bạn đặt tiết kiệm của bạn vào một $1.000-mệnh-giá municipaltrái phiếu mà bán cho $1.000 và trả tiền cho chỉ $80 trong phiếu giảm giá thanh toán. Lãi suất của nótỷ lệ là chỉ 8%, nhưng vì nó là một bảo mật được miễn thuế, bạn phải trả miễn thuế trên các$80 phiếu thanh toán, do đó, bạn kiếm được 8% sau khi thuế. Rõ ràng, bạn kiếm được nhiều hơn nữa trên cácMunicipal bond sau thuế, do đó, bạn sẵn sàng để giữ các rủi ro và ít municipal lỏngtrái phiếu ngay cả khi nó có một tỷ lệ lãi suất thấp hơn các trái phiếu kho bạc Mỹ. (Điều nàylà không đúng sự thật trước khi chiến tranh thế giới thứ hai, khi tình trạng miễn thuế của municipal trái phiếu đã làmkhông truyền đạt nhiều của một lợi thế bởi vì tỷ lệ thuế thu nhập đã cực kỳ thấp.)Giả sử bạn có cơ hội để mua một trái phiếu municipal hoặc một trái phiếu công ty, cả haitrong đó có một mệnh giá và mua giá $ 1.000. Municipal bond có phiếu giảm giáCác khoản thanh toán của $60 và một tỷ lệ phiếu giảm giá của 6%. Trái phiếu công ty có phiếu mua hàng thanh toáncủa $80 và lãi suất 8%. Mà trái phiếu nào bạn chọn để mua, giả sửmột tỷ lệ 40% thuế?Giải phápBạn sẽ chọn để mua municipal bond bởi vì nó sẽ kiếm được bạn $60 trong phiếu giảm giáthanh toán và lãi sau thuế của 6%. Kể từ khi trái phiếu municipal được miễn thuế,bạn trả tiền miễn thuế $60 phiếu giảm giá các khoản thanh toán và kiếm được 6% sau khi thuế. Tuy nhiên, bạncó phải đóng thuế trên trái phiếu công ty. Bạn sẽ giữ chỉ có 60% của các khoản thanh toán phiếu giảm giá $80bởi vì 40% khác đi vào thuế. Vì vậy, bạn nhận được $48 trên tổng các phiếu giảm giáthanh toán và có một tỷ lệ lãi suất của 4,8% sau khi thuế. Mua municipal bond nàomang lại cho bạn các khoản thu nhập cao hơn.Một cách khác để hiểu tại sao trái phiếu municipal có thấp hơn lãi suất tỷ giáhơn trái phiếu kho bạc là sử dụng các phân tích cung cấp và nhu cầu được mô tả trong hình 5.3.Chúng tôi giả định rằng municipal và trái phiếu kho bạc có thuộc tính giống hệt nhau và do đó cócùng một trái phiếu giá như rút ra trong hình: và các mức lãi suất tương tự.Một khi trái phiếu municipal được đưa ra một lợi thế thuế mà tăng của sáudự kiến sẽ quay trở lại tương đối so với kho bạc trái phiếu và làm cho họ hơn mong muốn,nhu cầu cho họ tăng lên, và đường cong nhu cầu của họ chuyển sang phải, từ sang.Kết quả là cân bằng của trái phiếu giá tăng từ để và cân bằng của họtỷ lệ lãi suất té ngã. Ngược lại, trái phiếu kho bạc bây giờ nên ít hấp dẫntương đối so với trái phiếu municipal; nhu cầu cho trái phiếu kho bạc giảm, vàthay đổi. Giá trái phiếu kho bạc rơi từ, và lãi suất tăng.Các mức lãi suất thấp hơn kết quả cho municipal trái phiếu và lãi suất cao hơnĐối với trái phiếu kho bạc giải thích tại sao municipal trái phiếu có thể có lãi suất dưới đâynhững người của kho bạc bonds.1Tóm tắtCấu trúc nguy cơ của lãi suất (mối quan hệ giữa các mức lãi suất trái phiếuvới sự trưởng thành cùng) được giải thích bởi ba yếu tố: mặc định rủi ro, khả năng thanh toán, vàđiều trị thuế thu nhập của một trái phiếu thanh toán lãi suất. Như một trái phiếu rủi ro mặc địnhtăng, phí bảo hiểm rủi ro mà trái phiếu (sự lây lan giữa tỷ lệ lãi suất của nó vàtỷ lệ lãi suất trái phiếu kho bạc miễn phí mặc định) tăng lên. Các thanh khoản lớn hơn của

Kết quả (Việt) 2:

Chương 5 Làm thế nào ảnh hưởng đến Đỗ rủi ro và cấu trúc kỳ hạn lãi suất? 93
TRƯỜNG HỢP
Sự sụp đổ dưới chuẩn và
Spread Baa-Kho bạc
Bắt đầu từ tháng 8 năm 2007, sự sụp đổ của thị trường thế chấp dưới chuẩn dẫn đến lớn
thiệt hại trong các tổ chức tài chính (mà chúng ta sẽ thảo luận rộng rãi hơn trong Chương 8).
Như một hệ quả của sự sụp đổ dưới chuẩn, nhiều nhà đầu tư bắt đầu nghi ngờ
về sức khỏe tài chính của Tổng công ty xếp hạng tín dụng thấp như Baa và thậm chí cả
độ tin cậy của các đánh giá bản thân. Sự gia tăng nhận thức về nguy cơ mặc định cho
trái phiếu Baa làm cho họ ít hấp dẫn hơn bất kỳ lãi suất nhất định, giảm số lượng
yêu cầu, và chuyển đường cầu đối với trái phiếu Baa bên trái. Như thể hiện
trong bảng điều khiển (a) của hình 5.2, lãi suất trái phiếu Baa nên đã sống lại, mà
thực sự là những gì đã xảy ra. Lãi suất trái phiếu Baa tăng 280 điểm cơ bản
(2,80 điểm phần trăm) từ 6,63% vào cuối tháng Bảy 2007-9,43% ở hầu hết các
giai đoạn nguy hiểm của cuộc khủng hoảng vào giữa tháng Mười năm 2008. Tuy nhiên, sự gia tăng mặc định nhận thức
rủi ro cho Baa trái phiếu, sau sự sụp đổ dưới chuẩn được thực hiện trái phiếu kho bạc Mỹ mặc định miễn
tương đối hấp dẫn hơn và chuyển đường cầu đối với các chứng khoán ra
phải là một kết quả được mô tả bởi một số nhà phân tích như một "chuyến bay đến chất lượng." Ngay khi chúng tôi
phân tích dự đoán trong hình 5.2, lãi suất trái phiếu kho bạc giảm 80 điểm cơ bản,
từ 4,78% vào cuối tháng Bảy 2007-3,98% vào giữa tháng Mười năm 2008. Sự chênh lệch
giữa lãi suất trái phiếu Baa và Kho bạc tăng 360 điểm cơ bản từ
1,85% trước khủng hoảng 5,45% sau đó.
Thanh khoản
khác thuộc tính của một trái phiếu có ảnh hưởng đến lãi suất của nó là tính thanh khoản của nó. Như chúng ta
đã học trong chương 4, một tài sản lỏng là một trong đó có thể nhanh chóng và rẻ tiền được chuyển đổi
thành tiền mặt nếu có nhu cầu. Các chất lỏng nhiều hơn một tài sản là, nhiều hơn mong muốn nó được (giữ
tất cả mọi thứ khác không đổi). Trái phiếu kho bạc Mỹ là những chất lỏng nhất của tất cả dài hạn
trái phiếu, bởi vì họ là như vậy được giao dịch rộng rãi rằng họ là dễ nhất để bán một cách nhanh chóng
và chi phí bán chúng là thấp. Trái phiếu doanh nghiệp không phải là chất lỏng, vì ít
trái phiếu cho bất kỳ một công ty được giao dịch; do đó, nó có thể tốn kém để bán các trái phiếu
trong trường hợp khẩn cấp, bởi vì nó có thể được khó khăn để tìm được người mua nhanh chóng.
Làm thế nào để thanh khoản giảm của trái phiếu doanh nghiệp ảnh hưởng đến lãi suất của họ
tương đối so với lãi suất trái phiếu kho bạc? Chúng tôi có thể sử dụng phân tích cung-cầu
với các con số tương tự đã được sử dụng để phân tích ảnh hưởng của rủi ro mặc định, hình 5.2,
cho thấy thanh khoản thấp của trái phiếu doanh nghiệp liên quan đến trái phiếu kho bạc tăng
sự lây lan giữa các mức lãi suất trên hai trái phiếu. Chúng ta hãy bắt đầu phân tích
bằng cách giả sử rằng trái phiếu ban đầu của công ty và kho bạc là chất lỏng như nhau và tất cả họ
thuộc tính khác đều giống nhau. Như thể hiện trong hình 5.2, mức giá cân bằng và
mức lãi suất ban đầu sẽ là bằng nhau: = và =. Nếu các trái phiếu doanh nghiệp trở nên
kém thanh khoản hơn so với trái phiếu kho bạc vì nó đang được giao dịch ít rộng rãi, sau đó (như các lý thuyết
về nhu cầu chỉ ra) nhu cầu về nó sẽ giảm, chuyển đường cầu của nó từ
để như trong bảng điều khiển (a). Các trái phiếu Kho bạc bây giờ trở thành tương đối lỏng hơn
so với trái phiếu doanh nghiệp, vì vậy đường cầu của nó chuyển sang phải từ
là trong bảng điều khiển (b). Những thay đổi trong đường cong ở hình 5.2 cho thấy giá của trái phiếu doanh nghiệp ít chất lỏng rơi và tăng lãi suất của nó, trong khi giá của
trái phiếu kho bạc lỏng hơn tăng và lãi suất của nó giảm.
Kết quả là sự chênh lệch giữa lãi suất tỷ giá trên hai loại trái phiếu
đã tăng lên. Vì vậy, sự khác biệt giữa lãi suất trái phiếu doanh nghiệp
và trái phiếu kho bạc (có nghĩa là, phí bảo hiểm rủi ro) phản ánh không chỉ là trái phiếu doanh nghiệp của
rủi ro mặc định mà còn thanh khoản của nó. Đây là lý do tại sao một phí bảo hiểm rủi ro là chính xác hơn là một "rủi ro
và tính thanh khoản không cao," nhưng ước mệnh lệnh mà nó được gọi là phí bảo hiểm rủi ro.
Cân nhắc thuế thu nhập
Trở lại hình 5.1, chúng tôi vẫn đang trái với một câu đố hành vi của thành phố
lãi trái phiếu . Trái phiếu Đô thị được chắc chắn không phải mặc định-free: Chính quyền các bang và địa phương
đã vỡ các trái phiếu đô thị đã cấp trong quá khứ,
đặc biệt là trong thời kỳ Đại suy thoái và thậm chí gần đây hơn trong trường hợp của
Orange County, California, vào năm 1994 (thêm về điều này trong Chương 25). Ngoài ra, thành phố
trái phiếu không phải là chất lỏng như trái phiếu kho bạc Mỹ.
Tại sao nó, sau đó, các trái phiếu này có lãi suất thấp hơn so với kho bạc Mỹ
trái phiếu ít nhất là 40 năm, như được chỉ ra trong hình 5.1? Những lời giải thích nằm trong thực tế
rằng các khoản thanh toán lãi trái phiếu đô thị được miễn thuế thu nhập liên bang,
một yếu tố có tác dụng tương tự trên các nhu cầu về trái phiếu đô thị là một khoản tăng
trong lợi nhuận kỳ vọng của họ.
Chúng ta hãy tưởng tượng rằng bạn có một thu nhập đủ cao để đưa bạn vào thu nhập 35%
khung thuế nơi cho mỗi đô la thêm thu nhập mà bạn phải trả 35 cent cho chính phủ.
Nếu bạn sở hữu một $ 1.000 mặt giá trị trái phiếu kho bạc Mỹ mà bán với giá $ 1,000 và
có một khoản thanh toán coupon $ 100, bạn có thể giữ chỉ 65 $ của thanh toán sau khi trừ thuế.
Mặc dù các trái phiếu có lãi suất là 10%, bạn thực sự chỉ kiếm được 6,5% sau khi trừ thuế.
Giả sử, tuy nhiên, bạn đặt tiền tiết kiệm của bạn thành một $ 1.000 mặt giá trị, thành phố
trái phiếu bán cho $ 1,000 và chỉ trả $ 80 trong thanh toán coupon. Lãi suất của nó
tỷ lệ là chỉ có 8%, nhưng vì nó là một an ninh được miễn thuế, bạn không phải trả thuế trên các
khoản thanh toán coupon $ 80, do đó bạn kiếm được 8% sau thuế. Rõ ràng, bạn kiếm được nhiều hơn trên các
trái phiếu đô thị sau khi trừ thuế, vì vậy bạn có sẵn sàng để giữ thành phố rủi ro thanh khoản thấp và
trái phiếu mặc dù nó có một mức lãi suất thấp hơn so với trái phiếu kho bạc Mỹ. (Điều này
là không đúng sự thật trước khi chiến tranh thế giới II, khi tình trạng miễn thuế của trái phiếu đô thị đã
không chuyển tải được nhiều của một lợi thế vì mức thuế suất thuế thu nhập là cực kỳ thấp.)
Giả sử bạn đã có cơ hội để mua hoặc là một trái phiếu đô thị hoặc một trái phiếu doanh nghiệp , cả hai
đều có một mệnh giá và giá mua $ 1,000. Các trái phiếu đô thị có phiếu giảm giá
thanh toán $ 60 và một lãi suất 6%. Các trái phiếu doanh nghiệp có các khoản thanh toán coupon
của $ 80 và một lãi suất 8%. Mà trái phiếu bạn sẽ chọn để mua hàng, giả định
một mức thuế suất 40%?
Giải pháp
Bạn sẽ chọn mua các trái phiếu đô thị vì nó sẽ giúp bạn kiếm được $ 60 trong phiếu giảm giá
thanh toán và lãi suất sau thuế 6%. Kể từ trái phiếu đô thị được miễn thuế,
bạn không phải trả thuế trên các khoản thanh toán $ 60 phiếu giảm giá và kiếm được 6% sau khi trừ thuế. Tuy nhiên, bạn
phải trả thuế cho trái phiếu doanh nghiệp. Bạn sẽ chỉ giữ lại 60% số tiền coupon 80 $
vì các khác 40% đi đến thuế. Do đó, bạn nhận được $ 48 của phiếu giảm giá
thanh toán và có mức lãi suất là 4,8% sau khi trừ thuế. Mua trái phiếu đô thị sẽ
mang bạn thu nhập cao hơn.
Một cách khác để tìm hiểu lý do tại sao trái phiếu đô thị có mức lãi suất thấp
hơn so với trái phiếu kho bạc được sử dụng các phân tích cung-cầu mô tả trong hình 5.3.
Chúng tôi cho rằng trái phiếu đô thị và Kho bạc có các thuộc tính giống hệt nhau và do đó, có
những giá trái phiếu giống như vẽ trong hình:. và lãi suất tương tự
khi các trái phiếu đô thị được cung cấp một lợi thế thuế tăng sau thuế
dự kiến sẽ trở lại tương đối với trái phiếu kho bạc và làm cho họ nhiều hơn mong muốn,
nhu cầu cho họ tăng lên, và đường cầu của họ chuyển sang phải, từ tới.
Kết quả là giá trái phiếu cân bằng của họ tăng từ đến và trạng thái cân bằng của
lãi suất giảm. Ngược lại, trái phiếu kho bạc đã trở thành doanh nghiệp kém hấp dẫn
so với các trái phiếu đô thị; nhu cầu đối với trái phiếu kho bạc giảm, và
chuyển sang. Giá trái phiếu Kho bạc rơi từ đến, và lãi suất tăng lên.
Kết quả là lãi suất thấp hơn cho trái phiếu đô thị và lãi suất cao hơn
đối với trái phiếu kho bạc giải thích tại sao trái phiếu đô thị có thể có lãi suất thấp hơn
những người của Kho bạc bonds.1
Tóm tắt
các cấu trúc rủi ro của lãi suất giá (mối quan hệ giữa lãi suất trái phiếu
có cùng kỳ hạn) được giải thích bởi ba yếu tố: rủi ro mặc định, thanh khoản, và
cách tính thuế thu nhập của các khoản thanh toán lãi suất của trái phiếu. Khi rủi ro mặc định của trái phiếu
tăng, phí bảo hiểm rủi ro về trái phiếu đó (chênh lệch giữa lãi suất và
lãi suất trái phiếu Kho bạc default-free) tăng lên. Thanh khoản lớn hơn