Corporate Governance and Operating

Corporate Governance and Operating Performance of Chinese Listed Firms




I. Introduction

There has been a surge in empirical research in corporate governance following the accounting scandals of Enron and WorldCom in 2002. Some researchers empirically find that good corporate governance positively affects firm performance and market value (e.g., Gompers et al. 2003; Brown and Caylor 2006a; 2006b; Dittmar and Mahrt-Smith
2007). Most of these studies focus on corporate governance in developed markets, especially the US equity markets. For example, Gompers et al. (2003) find that better- governed US firms during the 1990s have higher operating performance and higher value in stock markets, suggesting investors in the United States factor in corporate governance when making their investment decisions. However, the importance of corporate governance in emerging markets, such as the equity markets in China, remains under- explored. In particular, Chinese firms have unique characteristics of ownership structure, one of the important facets of corporate governance, providing interesting settings to study corporate governance and its effects on firm performance and valuation. Therefore, the purpose of our study is to empirically examine the relationship between corporate governance and firm performance and valuation in the emerging markets of China.
Corporate governance is a set of mechanisms that affect how a corporation is operated. It deals with the welfares and goals of all the stakeholders, including shareholders, management, board of directors, lenders, regulators, and the economy as a whole. The purpose of corporate governance is to achieve the best overall welfare of all stakeholders and promote economic efficiency both internally and externally. Empirical

research on corporate governance is based on the theoretical framework of agency theory advanced by Jensen and Meckling (1976), Fama (1980) and Fama and Jensen (1983), with a focus on the principal-agent problem. In corporations, principal-agent problem occurs when the interest of managers (the agent) is not in line with the interest of owners (the principal). Agency theory provides a framework to explain how to create an effective monitoring and incentive scheme under uncertainty and incomplete information.
In addition, agency theory suggests that a better-governed firm is expected to have better performance and higher valuation due to lower agency costs. This prediction is supported by many empirical studies. For example, Gompers et al. (2003) find that better corporate governance is associated with higher firm valuation measured by Tobin’s Q. Brown and Caylor (2006a; 2006b) find that better-governed U.S. firms have higher return on equity (ROE), higher return on assets (ROA), and higher Tobin’s Q. Dittmar and Mahrt-Smith (2007) find that good corporate governance has a substantial positive impact on U.S. firms’ value.
Agency theory also predicts that a better-governed company is associated with higher ownership concentration, which is further associated with firm performance. For instance, Gedajlovic and Shapiro (2002) find positive relationship between the ownership structure and firms’ financial performance in Japan. Joh (2003) finds Korean firms with low ownership concentration have low firm profitability during the period of 1993 to
1997. These findings validate the claim that ownership concentration improves corporate governance and firm performance.
However, there has been no consensus on how to measure corporate governance and the results of corporate governance studies from U.S. and other countries are mixed.

For instance, Gompers et al. (2003) find better governed firms have better net-profit- margin and sales growth but not higher returns on equity (ROE). Hence, further investigation is demanded in order to shed light on the discrepancy of the findings in the literature.
In addition, it remains an empirical question whether the positive relationship between corporate governance, ownership concentration and firm performance suggested by agency theory, would exist in the emerging markets of China, as higher ownership concentration coexist with higher state ownership in such markets and the latter could cause lower firm performance. Our research is also motivated by the rapid growth and the emerging importance of the China equity markets from the perspectives of foreign investors (Sami and Zhou 2004). Since the Shanghai Stock Exchange opened in 1990 and the Shenzhen Stock Exchange opened in 1991, Chinese equity markets have attracted large foreign investment. From 1995 to 2005, listed companies in China increased from
323 to 1300, and market capitalization increased from $28.92 billion to $439 billion (Tower and Yan 2006). Thus it also provides a unique setting to investigate the role of foreign ownership in corporate governance and firm performance.
In recent years, there have been significant changes in regulations of ownership of public companies in China. For instance, starting from 2001, domestic shareholders with foreign currency accounts have been allowed to purchase B-shares which had been sold only to foreign investors. This has provided more investment opportunities for individual
shareholders and increased the public float. In addition, on June 12, 2001, China's State


Council first announced the sale of state-owned shares in Chinese companies.1

Third,


more private enterprises developed into larger corporations and/or went public in recent

1 http://www.pbs.org/nbr/site/research/educators/060106_14c

years. As a result, privately controlled firms increased dramatically, from 120 firms (11% of listed firms) in 2001 to 531 firms (35% of listed firms) in 2007. We are interested in whether the results from prior studies using early data -- For instance, the positive impacts of high concentration of non-controlling shareholders and foreign ownership on firm valuation found by Bai et al. (2004) for a sample period of 1999 to 2001 -- still apply to the period of time subsequent to these regulations. In addition to using only single dimension, we extend prior studies by using recent data and employing both single dimension and composite measures of corporate governance to provide a systematic and comprehensive investigation of the impact of corporate governance on firm performance and valuation.
The results of our study suggest the following. First, and most importantly, we find that our composite measure of corporate governance is positively and significantly associated with firm performance and valuation. This result is not documented in prior studies. Second, we find that ownership concentration and board independence have positive impacts on firm performance and valuation. Third, we find that firms with foreign ownership have higher firm value and firms with state ownership have lower firm performance. Also, we find that among single dimension corporate governance measures, ownership concentration among top ten shareholders, identity of the largest shareholder, and the independence of the board are more effective measures than others. Overall, these results indicate that the quality of corporate governance has a positive impact on firm performance and value.
Our results have implications for various groups in understanding the impact of corporate governance on firm performance and valuation in the emerging markets such as

China. For the policy makers and regulators of emerging markets, it is important to build a competitive legal and regulatory infrastructure to efficiently attract foreign capital. Our comprehensive evidence on the impact of corporate governance on firm performance should help the policy makers and regulators make relevant policies and assess the effectiveness of these policies. For the managers of public companies, it is important to know the impact of corporate governance on firm performance because it may affect investors’ confidence. For investors, it is important to learn how corporate governance affects company-specific risk so that they could have a better idea of the risk-return analysis. In addition, researchers are interested in corporate governance in China due to the unique characteristic of Chinese companies’ ownership structure. The ownership structure of Chinese listed companies is quite different from companies in other countries because in China the government holds a majority of the shares in most companies (Tian and Estrin 2005; Choi et al. 2007). Therefore, our study contributes to the literature by providing further evidence on the impact of corporate governance on firm performance and valuation under the unique setting of the emerging markets of China.

Kết quả (Việt) 1:

Quản trị doanh nghiệp và các hoạt động điều hành của Trung Quốc liệt kê công tyI. giới thiệuCó là một sự đột biến trong nghiên cứu thực nghiệm trong quản trị doanh nghiệp theo kế toán scandal Enron và WorldCom vào năm 2002. Một số nhà nghiên cứu empirically tìm thấy rằng tốt quản trị doanh nghiệp tích cực ảnh hưởng đến hiệu suất công ty và thị trường giá trị (ví dụ như, Gompers et al. 2003; Brown và Caylor 2006a; 2006b; Dittmar và Mahrt-SmithNăm 2007). hầu hết các nghiên cứu tập trung vào các quản trị doanh nghiệp tại các thị trường phát triển, đặc biệt là các thị trường vốn chủ sở hữu Hoa Kỳ. Ví dụ, Gompers et al. (2003) tìm thấy rằng tốt hơn - quản lý chúng tôi công ty trong thập niên 1990 đã hoạt động cao hơn hiệu suất và các giá trị cao hơn trong thị trường chứng khoán, cho thấy nhà đầu tư vào các yếu tố Hoa Kỳ trong quản trị doanh nghiệp khi thực hiện các quyết định đầu tư của họ. Tuy nhiên, tầm quan trọng của các quản trị doanh nghiệp tại các thị trường mới nổi, chẳng hạn như thị trường chứng khoán tại Trung Quốc, vẫn còn dưới - khám phá. Đặc biệt, công ty Trung Quốc có các đặc tính độc đáo của cơ cấu sở hữu, một trong những khía cạnh quan trọng của quản trị doanh nghiệp, cung cấp các cài đặt thú vị để nghiên cứu quản trị doanh nghiệp và các hiệu ứng về hiệu suất công ty và xác định giá trị. Do đó, mục đích của nghiên cứu của chúng tôi là empirically kiểm tra mối quan hệ giữa quản trị doanh nghiệp và hiệu suất công ty và xác định giá trị trong các thị trường mới nổi của Trung Quốc.Quản trị doanh nghiệp là một tập hợp các cơ chế ảnh hưởng đến như thế nào một công ty được điều hành. Nó đề với Duc và mục tiêu của tất cả các bên liên quan, bao gồm cả cổ đông, quản lý, Ban Giám đốc, cho vay, điều chỉnh, và nền kinh tế như một toàn thể. Mục đích của quản trị doanh nghiệp là để đạt được lợi ích tổng thể tốt nhất của tất cả các bên liên quan và phát huy hiệu quả kinh tế cả trong nội bộ và bên ngoài. Thực nghiệm nghiên cứu về quản trị doanh nghiệp được dựa trên khung lý thuyết của lý thuyết cơ quan nâng cao bởi Jensen và Meckling (1976), Fama (1980) và Fama và Jensen (1983), với một tập trung vào vấn đề chính-đại lý. Trong tổng công ty, đại lý chính vấn đề xảy ra khi sự quan tâm của người quản lý (đại lý) không phải là phù hợp với sự quan tâm của chủ sở hữu (chủ yếu). Lý thuyết cơ quan cung cấp một khuôn khổ để giải thích làm thế nào để tạo ra một hiệu quả giám sát và các chương trình ưu đãi theo sự không chắc chắn và thông tin không đầy đủ.Ngoài ra, cơ quan lý thuyết cho thấy rằng một công ty quản lý nhiều dự kiến sẽ có hiệu suất tốt hơn và đánh giá cao do chi phí thấp hơn của cơ quan. Dự đoán này được hỗ trợ bởi nhiều nghiên cứu thực nghiệm. Ví dụ, Gompers et al. (2003) thấy rằng quản trị doanh nghiệp tốt hơn được liên kết với cao thẩm định giá công ty đo bằng của Tobin Q. Brown và Caylor (2006a; 2006b) tìm thấy rằng nhiều quản lý Hoa Kỳ công ty có lợi nhuận cao trên vốn chủ sở hữu (trứng), trở về tài sản (ROA), cao hơn và cao hơn Tobin Q. Dittmar và Mahrt-Smith (2007) tìm tốt quản trị doanh nghiệp có một tác động đáng kể tích cực trên giá trị công ty Hoa Kỳ.Lý thuyết cơ quan cũng dự đoán rằng một công ty tốt quản được kết hợp với cao quyền sở hữu tập trung, đó là tiếp tục liên kết với công ty hiệu suất. Ví dụ, Gedajlovic và Shapiro (2002) tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa cơ cấu sở hữu và hiệu suất tài chính công ty tại Nhật bản. Joh (2003) tìm thấy các công ty Hàn Quốc với nồng độ thấp quyền sở hữu có lợi nhuận công ty thấp trong giai đoạn năm 1993 để1997. những phát hiện này xác nhận yêu cầu bồi thường quyền sở hữu tập trung cải thiện quản trị doanh nghiệp và công ty hiệu suất.Tuy nhiên, đã có không có sự đồng thuận trên làm thế nào để đo lường quản trị doanh nghiệp và kết quả nghiên cứu quản trị doanh nghiệp Hoa Kỳ và các nước khác được trộn lẫn. Cho ví dụ, Gompers et al. (2003) tìm thấy tốt hơn công ty quản lý tốt hơn có tăng trưởng lợi nhuận-net lợi nhuận và bán hàng nhưng không cao lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (trứng). Do đó, tiếp tục điều tra yêu cầu để shed ánh sáng trên sự khác biệt của những phát hiện trong các tài liệu.Ngoài ra, nó vẫn còn một câu hỏi thực nghiệm cho dù mối quan hệ tích cực giữa quản trị doanh nghiệp, tập trung quyền sở hữu và hiệu suất công ty đề nghị của cơ quan lý thuyết, sẽ tồn tại trong các thị trường mới nổi của Trung Quốc, như cao quyền sở hữu tập trung cùng tồn tại với quyền sở hữu nhà nước cao hơn ở các thị trường và sau đó có thể gây ra hiệu suất công ty thấp. Nghiên cứu của chúng tôi cũng được thúc đẩy bởi sự tăng trưởng nhanh chóng và tầm quan trọng đang nổi lên của thị trường chứng khoán Trung Quốc từ những quan điểm của nhà đầu tư nước ngoài (Sami và chu năm 2004). Kể từ khi thị trường chứng khoán Thượng Hải khai trương năm 1990 và thị trường chứng khoán Thâm Quyến mở cửa vào năm 1991, thị trường chứng khoán Trung Quốc đã thu hút đầu tư nước ngoài lớn. Từ năm 1995 đến năm 2005, được liệt kê các công ty ở Trung Quốc đã tăng từ323 để 1300, và vốn hóa thị trường tăng từ 28.92 tỷ USD để $439 tỷ (tháp và Yan 2006). Do đó, nó cũng cung cấp một thiết lập duy nhất để điều tra vai trò của các sở hữu nước ngoài trong quản trị doanh nghiệp và công ty hiệu suất.Những năm gần đây, có là có thay đổi đáng kể trong các quy định của quyền sở hữu của công ty tại Trung Quốc. Ví dụ, bắt đầu từ năm 2001, các cổ đông trong nước với tài khoản ngoại tệ đã được cho phép để mua B-cổ phiếu đã được bán ra chỉ cho nhà đầu tư nước ngoài. Điều này đã cung cấp cơ hội đầu tư thêm cho cá nhâncổ đông và tăng các phao công cộng. Ngoài ra, ngày 12 tháng 6 năm 2001, nhà nước của Trung Quốc Hội đồng đầu tiên công bố việc bán cổ phần nhà nước tại Trung Quốc companies.1 Thứ ba, Thêm doanh nghiệp tư nhân phát triển thành tập đoàn lớn hơn và/hoặc đã đi công cộng ở tại1 http://www.pbs.org/nbr/site/research/educators/060106_14c năm. Kết quả là, tư nhân kiểm soát công ty tăng lên đáng kể, từ công ty 120 (11% của công ty được liệt kê) trong công ty năm 2001 để 531 (35% của công ty được liệt kê) vào năm 2007. Chúng tôi đang quan tâm đến cho dù kết quả từ các nghiên cứu trước khi sử dụng dữ liệu đầu--ví dụ, các tác động tích cực của nồng độ cao của phòng không kiểm soát cổ đông và quyền sở hữu nước ngoài về định giá công ty tìm thấy bởi Bai et al. (2004) trong một thời gian mẫu của 1999 đến 2001 - vẫn còn áp dụng cho khoảng thời gian tiếp theo để các quy định này. Ngoài việc sử dụng chỉ kích thước duy nhất, chúng tôi mở rộng các nghiên cứu trước bằng cách sử dụng dữ liệu gần đây, sử dụng kích thước duy nhất và các biện pháp hỗn hợp của các quản trị doanh nghiệp cung cấp một cuộc điều tra có hệ thống và toàn diện của tác động của quản trị doanh nghiệp về hiệu suất công ty và xác định giá trị.Kết quả của nghiên cứu của chúng tôi đề nghị sau đây. Đầu tiên, và quan trọng nhất, chúng tôi thấy rằng chúng tôi biện pháp tổng hợp trong quản trị doanh nghiệp được tích cực và đáng kể kết hợp với hiệu suất công ty và xác định giá trị. Kết quả này chưa được ghi nhận trong các nghiên cứu trước đó. Thứ hai, chúng tôi thấy rằng quyền sở hữu tập trung và hội đồng quản trị độc lập có tác dụng tích cực đến hiệu suất công ty và xác định giá trị. Thứ ba, chúng tôi thấy rằng công ty với quyền sở hữu nước ngoài có giá trị cao hơn của công ty và công ty với quyền sở hữu nhà nước có hiệu suất thấp của công ty. Ngoài ra, chúng tôi thấy rằng trong số các biện pháp quản trị doanh nghiệp đơn kích thước, quyền sở hữu tập trung trong số hàng đầu cổ đông mười, danh tính của các cổ đông, và sự độc lập của Hội đồng quản trị là các biện pháp hiệu quả hơn hơn những người khác. Nhìn chung, các kết quả cho thấy rằng chất lượng quản trị doanh nghiệp có một tác động tích cực về hiệu suất công ty và giá trị.Các kết quả có ý nghĩa cho các nhóm khác nhau trong sự hiểu biết tác động của các quản trị doanh nghiệp về hiệu suất công ty và xác định giá trị trong các thị trường mới nổi như Trung Quốc. Đối với các nhà hoạch định chính sách và điều chỉnh của thị trường mới nổi, nó là quan trọng để xây dựng một hạ tầng quy phạm pháp luật và quy định cạnh tranh hiệu quả thu hút vốn đầu tư nước ngoài. Chứng cứ toàn diện về tác động của các quản trị doanh nghiệp về hiệu suất công ty sẽ giúp các nhà hoạch định chính sách và cơ quan quản lý thực hiện chính sách có liên quan và đánh giá hiệu quả của các chính sách này. Đối với các nhà quản lý của công ty, nó là quan trọng để biết tác động của các quản trị doanh nghiệp về hiệu suất công ty bởi vì nó có thể ảnh hưởng đến sự tự tin nhà đầu tư. Đối với nhà đầu tư, nó là quan trọng để tìm hiểu làm thế nào công ty quản trị ảnh hưởng đến công ty cụ thể rủi ro do đó họ có thể có một ý tưởng tốt hơn về phân tích nguy cơ trở lại. Ngoài ra, các nhà nghiên cứu đang quan tâm đến việc quản trị doanh nghiệp tại Trung Quốc do các đặc tính độc đáo của cơ cấu sở hữu công ty Trung Quốc. Cơ cấu sở hữu của công ty Trung Quốc được liệt kê là khá khác nhau từ các công ty ở các nước khác, bởi vì ở Trung Quốc chính phủ nắm giữ đa số cổ phần trong hầu hết các công ty (Tian và Estrin 2005; Choi et al. 2007). Vì vậy, chúng tôi nghiên cứu góp phần vào các tài liệu bằng cách cung cấp thêm bằng chứng về tác động của các quản trị doanh nghiệp về hiệu suất công ty và xác định giá trị dưới các thiết lập duy nhất của các thị trường mới nổi của Trung Quốc.