Common Factors in Corporate Capital

Common Factors in Corporate Capital Structure


Murray Z. Frank and Tao Shen


July 2, 2013





Abstract

This paper reexamines the controversy over capital structure adjustment speed. We show that firms move leverage towards target much faster than generally understood. To do this we use reduced rank regressions to extract 4 common factors for corporate leverage using 146 variables, including value weighted aggregates of standard firm at- tributes, and macroeconomic variables. Firm specific factor loadings on all of these are estimated. The model provides estimates of time varying leverage targets. More than half of the leverage variation by the median firm is explained, and there is significant predictive ability for several years out-of-sample. Firms actively adjust both debt and equity to move leverage in the direction of the estimated targets. A straw man null hypothesis of purely random financing actions is easily rejected. Slow speeds of adjust- ment reported in previous studies may reflect the use of static leverage targets while firms actually care about time varying targets.


















Murray Z. Frank, Department of Finance, University of Minnesota, Minneapolis, MN 55455. Tao Shen,
Department of Finance, University of Minnesota, Minneapolis, MN 55455 and Tsinghua University, Bei- jing, China. We thank Harry DeAngelo, Arthur Korteweg, and Jeremy Graveline for particularly helpful comments. We alone are responsible for any errors.

In this paper we study the impact of common factors on corporate capital structure.
Using reduced rank regressions we first extract 4 common factors and then estimate firm- specific factor loadings. The resulting leverage targets are time varying. We show that firms actively adjust debt and equity in the direction of the estimated targets. The common factor model also predicts responses to shocks fairly well out of sample. When compared to previous target estimates in the literature, the common factor model generates targets that are much closer to actual leverage. Accordingly it may not be surprising that the estimated speed of adjustment is much faster than found in previous studies.
The results depend crucially on the estimated targets. The original data includes a set of 146 variables composed of value weighted aggregates of the usual firm attributes from Titman and Wessels (1988) and Frank and Goyal (2009), as well as macroeconomic variables as in Ludvigson and Ng (2009) and Stock and Watson (2012).1 Each factor estimate is a weighted sum of the 146 variables. Some variables play a more significant role than the others, and the key driving forces difer across factors. The dominant variables are related to firm size, taxes, capital expenditure and stock return volatility.
The idea that firms have diferent loadings on common factors should seem reasonable. If the economy is booming a high end retailer such as Saks Fifth Avenue might benefit, while in a downturn a retailer like Wal Mart or Dollar General might be better positioned. If a damaging tornado hits, insurance companies may sufer as they must pay claims, but at the same time builders may strongly benefit from all the extra business. Some firms hedge oil prices, exchange rates, or interest rates, while other firms do not. Some firms even use CDS contracts to change their exposure to other firms. When market conditions change, firms may be afected by the common shocks quite diferently from one another. Because leverage is afected by profits among many other things, it is natural to expect that common shocks
will translate into heterogenous efects on corporate leverage.2

1The potential importance of macro efects on leverage is stressed by a number of scholars including Korajczyk and Levy (2003), Hackbarth et al. (2006), Korteweg (2010), Covas and Den Haan (2011), Chen (2010), and Halling et al. (2012).
2Time varying leverage decisions are sometimes called market timing. Time varying actions can easily stem from time variation in costs and benefits, or from behavioral considerations as stressed by Baker and Wurgler (2002).





1

The combination of the common factors and firm loadings provide an estimate of each
firm's leverage target. The resulting model is used to reconsider three particularly striking results in the literature on capital structure dynamics, due to Welch (2004), DeAngelo and Roll (2012), and Flannery and Rangan (2006).
According to Welch (2004) while firms actively issue and repurchase long term debt, their motives in doing so are largely a mystery. Firms do not use issuing activity to ofset stock market shocks and return leverage to target. Welch (2004) uses previous debt ratios as the target when studying whether firms undo the impact of a stock market shock. So his evidence can be interpreted as a rejection of the idea that target leverage ratios are static. Leary and Roberts (2005) also examined the impact of stock market shocks to firms and found that it took about 5 years on average for firms to undo the impact of the equity market shocks and return to the original positions.
Consistent with Welch (2004) we find that firms act more strongly in the debt market than in the equity market. However, we find that firms do react to the gap between their current leverage and their leverage target. But the targets are not static. Active firm
financing behavior contains a great deal that is purposeful. It is not all just a mystery.
According to DeAngelo and Roll (2012) corporate leverage is quite unstable over time with a great deal of cross-sectional variation. They are particularly critical of the firm fixed efect approach of Lemmon et al. (2008) and the stability reported by Frank and Goyal
(2008). They show that a great deal of variation in time paths across firms is observed.
The instability documented by DeAngelo and Roll (2012) is natural from the perspective of the common factor model. When a common factor fluctuates, firm leverage adjustment reflects both the common factor and the loadings. The fact that firms have diferent loadings on the common factors is important for the ability of the model to account for the cross- sectional variation. Our evidence is consistent with their general suggestion that some kind of leverage targeting might well be taking place, but we show that the target is not a fixed time-invariant debt/equity ratio.
According to Flannery and Rangan (2006) and Faulkender et al. (2012) a target adjust- ment model provides a decent empirical account of leverage time paths. To estimate the targets they use firm fixed efects and firm attributes such as cash flow. Over-levered firms


2

adjust more rapidly than do under-levered firms. While Fama and French (2002) and Welch
(2004) say that firms adjust very slowly towards target, Flannery and Rangan (2006) find faster adjustments in which firms close about a third of the gap in a year. We find that the results from both perspectives are replicable. Their diferences stem from diferences in methods and assumptions. Assumptions about the target are particularly important for the estimated speed of adjustment.
According to our common factor model firms usually stay close to their leverage targets and they generally close almost 90% of the leverage gap in a year.3 The faster estimate of the adjustment speed stems from the new approach to estimating leverage targets. Since the results are so diferent from the usual perspective, it is natural to wonder if the reduced rank regression is actually over-fitting the data.
We ofer three kinds of evidence to address this potentially serious concern. First, we study the validity of reduced rank regressions. In the appendix we provide Monte Carlo evidence that the reduced rank regression works well when used on data simulated from several reasonable data generating processes. We also show that the reduced rank regres- sion outperforms the more familiar principal components analysis. This diference is to be
expected as it is a reflection of the basic designs and motivations of the two procedures.
Second, we study active leverage adjusting behavior by firms. Firms are sorted according to distance from target. Firms that are far above target are compared to firms that are far below target. The diferences between the leverage adjustments undertaking by these two groups of firms are statistically significant, in the right direction, and particularly in the debt market, the magnitudes are large. When we examine a straw man null hypothesis, the straw man gets both the equity issuing and the debt issuing of high leverage firms compared to low leverage firms wrong. In contrast, the common factor model gets these patterns correct. Thus firms are actively adjusting in the expected manner under the assumption that the common factor model provides a reasonable estimate of the leverage targets.

3The adjustment speed estimated from a partial adjustment model is a useful summary statistic. We
report these numbers to facilitate comparison with other studies in the literature rather than viewing them as structural. As suggested by Leary and Roberts (2005), while the estimated speed of adjustment in the existing literature, "seem to suggest that firms adjust their leverage slowly, this conclusion is more a result of model misspecification than an accurate description of the adjustment process." We share this perspective and further show the importance of having a good measure of the time varying leverage targets.



3

The conventional target adjustment model also does capture important aspects of active
leverage changes. However, it struggles with equity issuance activity - particularly among the firms with leverage far below target. In this respect our estimates do a better job of accounting for firm leverage actions.
Third, we examine how well the estimates predict the leverage responses to actual fluctu- ations in the common factors for three years out-o

Kết quả (Việt) 1:

yếu tố phổ biến trong cơ cấu vốn của công ty


murray z. thẳng thắn và tao shen  


02 tháng bảy năm 2013







trừu tượng bài viết này reexamines tranh cãi về tốc độ điều chỉnh cơ cấu vốn. chúng tôi cho thấy rằng các công ty di chuyển đòn bẩy hướng tới mục tiêu nhanh hơn nhiều so với thường được hiểu. để làm điều này chúng tôi sử dụng giảm hồi quy bậc để trích xuất 4 yếu tố phổ biến cho các công ty sử dụng đòn bẩy 146 biến,bao gồm cả giá trị trọng uẩn của công ty chuẩn ở-cống, và các biến kinh tế vĩ mô. công ty tải trọng yếu tố cụ thể trên tất cả các ước tính. các mô hình cung cấp các ước tính thời gian khác nhau mục tiêu đòn bẩy. hơn một nửa của sự biến đổi đòn bẩy của công ty trung bình được giải thích, và có khả năng tiên đoán đáng kể trong nhiều năm ngoài mẫu.các công ty chủ động điều chỉnh cả vốn vay và vốn chủ sở hữu để di chuyển đòn bẩy trong sự chỉ đạo của các mục tiêu dự kiến. một người đàn ông rơm giả thuyết của các hành động tài chính thuần túy ngẫu nhiên có thể dễ dàng từ chối. tốc độ chậm điều chỉnh lý báo cáo trong các nghiên cứu trước đó có thể phản ánh việc sử dụng các mục tiêu đòn bẩy tĩnh trong khi các công ty thực sự quan tâm đến thời gian khác nhau mục tiêu.


















 murray z. thẳng thắn,Sở Tài chính, Đại học Minnesota, Minneapolis, MN 55455. tao shen,
Sở Tài chính, Đại học Minnesota, Minneapolis, MN 55455 và Đại học Thanh Hoa, bei-jing, Trung Quốc. chúng tôi cảm ơn harry DeAngelo, arthur Korteweg, và Jeremy Graveline ý đặc biệt hữu ích. một mình chúng tôi chịu trách nhiệm về bất kỳ lỗi nào.

trong bài báo này, chúng tôi nghiên cứu tác động của các yếu tố phổ biến về cơ cấu vốn của công ty.
Sử dụng giảm hồi quy bậc đầu tiên chúng ta trích xuất 4 yếu tố phổ biến và sau đó ước tính tải trọng yếu tố công ty cụ thể. các mục tiêu đòn bẩy kết quả là thời gian khác nhau. chúng tôi cho thấy rằng các công ty chủ động điều chỉnh nợ và vốn chủ sở hữu theo hướng các mục tiêu dự kiến.mô hình yếu tố phổ biến cũng dự đoán phản ứng với những cú sốc khá tốt ra khỏi mẫu. khi so sánh với ước tính mục tiêu trước đây trong các tài liệu, mô hình yếu tố phổ biến tạo ra các mục tiêu là gần gũi hơn với đòn bẩy thực tế. phù hợp nó có thể không ngạc nhiên khi tốc độ ước tính điều chỉnh nhanh hơn nhiều so tìm thấy trong các nghiên cứu trước đó.
kết quả phụ thuộc chủ yếu vào các mục tiêu dự kiến. các dữ liệu ban đầu bao gồm một tập hợp các biến 146 bao gồm giá trị trọng uẩn của công ty thông thường thuộc tính từ Titman và Wessels (1988) và các biến kinh tế vĩ mô thẳng thắn và Goyal (2009), cũng như là trong ludvigson và ng (2009) và chứng khoán và Watson (2012) ước tính 0,1 mỗi yếu tố là tổng trọng số của 146 biến.một số biến đóng một vai trò quan trọng hơn so với những người khác, và những động lực quan trọng difer qua yếu tố. các biến chi phối có liên quan đến quy mô doanh nghiệp, thuế, chi phí đầu tư và chứng khoán trở lại biến động.
Ý kiến ​​cho rằng các công ty đã diferent tải trọng vào các yếu tố phổ biến nên có vẻ hợp lý. nếu nền kinh tế đang bùng nổ một nhà bán lẻ cao cấp như đại lộ Saks thứ năm có thể được hưởng lợi,trong khi trong một cuộc suy thoái một nhà bán lẻ như Wal mart hoặc chung đô la có thể là vị trí tốt hơn. nếu một cơn lốc xoáy gây thiệt hại truy cập, các công ty bảo hiểm có thể sufer khi họ phải trả tiền bồi thường, nhưng đồng thời xây dựng có thể có lợi mạnh mẽ từ tất cả các kinh doanh thêm. một số công ty tự bảo hiểm giá dầu, tỷ giá, hoặc lãi suất, trong khi các công ty khác thì không.một số doanh nghiệp thậm chí sử dụng hợp đồng CD để thay đổi tiếp xúc với các công ty khác. khi điều kiện thị trường thay đổi, doanh nghiệp có thể afected bởi những cú sốc khá phổ biến diferently nhau. vì đòn bẩy được afected bởi lợi nhuận trong số những thứ khác, nó là tự nhiên để hy vọng rằng những cú sốc thường
sẽ chuyển thành efects không đồng nhất trên leverage.2 công ty

1the tầm quan trọng tiềm năng của efects vĩ mô về đòn bẩy được nhấn mạnh bởi một số học giả bao gồm korajczyk và tiền (2003), hackbarth et al. (2006), Korteweg (2010), Covas và den haan (2011), chen (2010), và Halling et al. (2012). Quyết định đòn bẩy
2time khác nhau đôi khi được gọi là thời gian thị trường. thời gian hoạt động khác nhau có thể dễ dàng xuất phát từ sự thay đổi thời gian chi phí và lợi ích,hoặc từ những cân nhắc hành vi như nhấn mạnh của thợ làm bánh và wurgler (2002).







1 sự kết hợp của các yếu tố thông thường và các phụ tải công ty cung cấp một ước tính của mục tiêu đòn bẩy mỗi
của doanh nghiệp. mô hình kết quả được sử dụng để xem xét lại ba kết quả đặc biệt nổi bật trong các tài liệu về động cơ cấu vốn, do welch (2004), DeAngelo và cuộn (2012),và Flannery và Rangan (2006).
Theo welch (2004) trong khi các công ty chủ động phát hành và mua lại nợ dài hạn, động cơ của họ khi làm như vậy chủ yếu là một bí ẩn. các công ty không sử dụng ban hành các hoạt động để OFSET cú sốc thị trường chứng khoán và trở về đòn bẩy để nhắm mục tiêu. welch (2004) sử dụng tỷ lệ nợ trước như là mục tiêu khi nghiên cứu liệu các công ty hoàn tác tác động của một cú sốc thị trường chứng khoán.nên bằng chứng của ông có thể được hiểu như là một sự từ chối của các ý tưởng mà mục tiêu tỷ lệ đòn bẩy là tĩnh. Leary và Roberts (2005) cũng đã kiểm tra tác động của các cú sốc thị trường chứng khoán cho các công ty và thấy rằng nó mất khoảng trung bình 5 năm cho các công ty để hoàn tác tác động của các cú sốc thị trường chứng khoán và trở về vị trí ban đầu.
phù hợp với welch (2004), chúng tôi thấy rằng các công ty hoạt động mạnh mẽ hơn trong thị trường nợ hơn trong thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, chúng tôi thấy rằng các công ty không phản ứng với khoảng cách giữa đòn bẩy hiện tại của họ và mục tiêu đòn bẩy của họ. nhưng các mục tiêu không phải là tĩnh. hành vi công ty tài chính hoạt động
chứa rất nhiều đó là có mục đích. nó không phải là tất cả chỉ là một bí ẩn.
theo DeAngelo và cuộn (2012) đòn bẩy của công ty là khá ổn định theo thời gian với rất nhiều biến thể cắt ngang. họ là đặc biệt quan trọng của cách tiếp cận efect cố định vững chắc của Lemmon et al. (2008) và sự ổn định báo cáo thẳng thắn và Goyal
(2008). họ cho thấy rất nhiều sự thay đổi trong con đường thời gian qua các công ty được quan sát thấy.
sự bất ổn tài liệu của DeAngelo và cuộn (2012) là tự nhiên từ quan điểm của các mô hình yếu tố phổ biến. khi một yếu tố phổ biến dao động, điều chỉnh đòn bẩy công ty phản ánh cả những yếu tố phổ biến và tải trọng. thực tế là các công ty có tải trọng khác nhau trên các yếu tố phổ biến là quan trọng đối với khả năng của các mô hình để giải thích cho sự thay đổi mặt cắt ngang.bằng chứng của chúng tôi là phù hợp với đề nghị chung của họ rằng một số loại đòn bẩy nhắm mục tiêu cũng có thể xảy ra, nhưng chúng tôi cho thấy rằng mục tiêu không phải là tỷ lệ nợ / vốn chủ sở hữu thời gian bất biến cố định.
Theo Flannery và Rangan (2006) và faulkender et al. (2012) là một mục tiêu điều chỉnh triển mô hình cung cấp một tài khoản thực nghiệm phong nha các con đường thời gian đòn bẩy.để ước tính các mục tiêu họ sử dụng efects cố định công ty và các thuộc tính công ty như dòng tiền. qua các công ty sử dụng vốn vay




2 điều chỉnh nhanh hơn so với làm dưới sử dụng vốn vay công ty. trong khi Fama và Pháp (2002) và welch
(2004) nói rằng các công ty điều chỉnh rất chậm về phía mục tiêu, Flannery và Rangan (2006) tìm thấy những điều chỉnh nhanh hơn, trong đó các công ty gần khoảng một phần ba khoảng cách trong một năm.chúng ta thấy rằng các kết quả từ cả hai quan điểm là có thể nhân rộng. diferences của họ xuất phát từ diferences trong phương pháp và giả định. giả định về mục tiêu đặc biệt quan trọng đối với tốc độ ước tính điều chỉnh.
Theo mô hình công ty yếu tố chung của chúng ta thường ở gần mục tiêu đòn bẩy của họ và họ thường gần 90% của khoảng cách đòn bẩy trong một năm.3 ước tính nhanh hơn tốc độ điều chỉnh xuất phát từ cách tiếp cận mới để tính toán các chỉ tiêu đòn bẩy. vì kết quả là như vậy diferent từ quan điểm thông thường, đó là tự nhiên tự hỏi, nếu hồi quy bậc giảm thực sự là quá phù hợp dữ liệu.
Chúng tôi Ofer ba loại bằng chứng để giải quyết mối quan tâm nghiêm trọng này. đầu tiên, chúng ta nghiên cứu tính hợp lệ của hồi quy giảm xếp hạng.trong phụ lục chúng tôi cung cấp bằng chứng cho thấy Monte Carlo hồi quy bậc giảm hoạt động tốt khi được sử dụng trên dữ liệu mô phỏng từ một số quá trình tạo dữ liệu hợp lý. chúng tôi cũng cho thấy giảm thứ hạng hồi quy nhanh hơn so với các phân tích thành phần chủ yếu quen thuộc hơn. diference này là được
dự kiến ​​vì nó là một sự phản ánh của thiết kế cơ sở và động cơ của hai thủ tục.
thứ hai, chúng ta nghiên cứu đòn bẩy tích cực điều chỉnh hành vi của các công ty. các công ty đều được sắp xếp theo khoảng cách từ mục tiêu. các công ty cao hơn nhiều so mục tiêu được so sánh với các công ty thấp hơn nhiều so mục tiêu. các diferences giữa những điều chỉnh đòn bẩy cam kết của hai nhóm của các công ty này có ý nghĩa thống kê, đúng hướng, đặc biệt là ở các thị trường nợ,biên độ lớn. khi chúng tôi kiểm tra một người đàn ông rơm giả thuyết, người đàn ông rơm được cả phát hành cổ phiếu và phát hành nợ của các công ty đòn bẩy cao so với các công ty đòn bẩy thấp sai. Ngược lại, mô hình yếu tố phổ biến được các mô hình chính xác.do đó các công ty đang tích cực điều chỉnh theo cách thức dự kiến ​​sẽ theo giả định rằng mô hình yếu tố phổ biến cung cấp một ước tính hợp lý của các chỉ tiêu đòn bẩy.

3the tốc độ điều chỉnh ước tính từ một mô hình điều chỉnh cục bộ là một số liệu thống kê tóm tắt hữu ích. chúng tôi
báo cáo những con số này để tạo điều kiện so sánh với các nghiên cứu khác trong các tài liệu chứ không phải là xem chúng như cấu trúc.theo đề nghị của Leary và Roberts (2005), trong khi tốc độ ước tính điều chỉnh trong các tài liệu hiện có, "dường như cho thấy rằng các công ty điều chỉnh đòn bẩy của họ từ từ, kết luận này là nhiều hơn một kết quả của mô hình sai lệch nhiều so với một mô tả chính xác của quá trình điều chỉnh."Chúng tôi chia sẻ quan điểm này và tiếp tục cho thấy tầm quan trọng của việc có một biện pháp tốt thời gian khác nhau mục tiêu đòn bẩy.





3 mô hình điều chỉnh mục tiêu thông thường cũng không nắm bắt được các khía cạnh quan trọng của hoạt động
thay đổi đòn bẩy. Tuy nhiên, cuộc đấu tranh với hoạt động phát hành cổ phiếu - đặc biệt là giữa các doanh nghiệp với đòn bẩy thấp hơn nhiều so mục tiêu.trong lĩnh vực này ước tính của chúng tôi làm một công việc tốt hơn chiếm hành động đòn bẩy vững chắc.
Thứ ba, chúng tôi kiểm tra tốt như thế nào dự đoán được phản ứng đòn bẩy để thực fluctu-ations trong những yếu tố phổ biến trong ba năm ra-o

Kết quả (Việt) 2:

Phổ biến các yếu tố trong cấu trúc vốn


Murray Z. Frank và Tao Shen


ngày 2 tháng 8 năm 2013


trừu tượng

giấy này reexamines những tranh cãi trong cơ cấu vốn điều chỉnh tốc độ. Chúng tôi cho rằng công ty di chuyển các đòn bẩy hướng tới mục tiêu nhiều nhanh hơn thường hiểu. Để làm điều này, chúng tôi sử dụng giảm xếp hạng regressions để trích xuất 4 yếu tố phổ biến nhất công ty tận dụng bằng cách sử dụng các biến 146, bao gồm giá trị trọng tập hợp của tiêu chuẩn công ty tại-tributes và các biến kinh tế vĩ mô. Công ty yếu tố cụ thể lực trên tất cả các ước tính. Các mô hình cung cấp các ước tính thời gian thay đổi mục tiêu đòn bẩy. Hơn một nửa của các biến thể thúc đẩy bởi các công ty trung bình giải thích, và có khả năng tiên đoán quan trọng cho một số năm out-of-mẫu. Công ty tích cực điều chỉnh nợ và vốn chủ sở hữu để di chuyển các đòn bẩy trong sự chỉ đạo của các mục tiêu dự kiến. Một giả thuyết null người đàn ông rơm của những hành động hoàn toàn ngẫu nhiên tài chính một cách dễ dàng bị từ chối. Các tốc độ chậm của điều chỉnh-ment báo cáo trong nghiên cứu trước đây có thể reflect việc sử dụng các mục tiêu tĩnh đòn bẩy trong khi công ty thực sự chăm sóc về thời gian thay đổi mục tiêu.


Murray Z. Frank, Chaùnh, đại học Minnesota, Minneapolis, MN 55455. Tao Shen,
chaùnh, đại học Minnesota, Minneapolis, MN 55455 và đại học Thanh Hoa, Bei jing, Trung Quốc. Chúng tôi cảm ơn Harry DeAngelo, Arthur Korteweg và Jeremy Graveline cho ý kiến đặc biệt hữu ích. Chúng tôi một mình chịu trách nhiệm cho bất kỳ lỗi nào.

Trong bài này, chúng tôi nghiên cứu tác động của các yếu tố phổ biến trên cơ cấu vốn của công ty.
Sử dụng giảm xếp hạng regressions chúng tôi lần đầu tiên giải nén 4 yếu tố phổ biến và sau đó ước tính yếu tố công ty cụ thể lực. Các đòn bẩy quả mục tiêu là thời gian khác nhau. Chúng tôi cho rằng công ty tích cực điều chỉnh nợ và vốn chủ sở hữu theo hướng mục tiêu ước tính. Mẫu yếu tố thường cũng dự đoán phản ứng để chấn động khá tgiữchế mẫu. Khi so sánh với trước mục tiêu ước tính trong các tài liệu, mô hình yếu tố phổ biến tạo ra mục tiêu gần gũi hơn để tận dụng thực tế. Theo đó có thể không được đáng ngạc nhiên rằng tốc độ ước tính của điều chỉnh là nhiều nhanh hơn tìm thấy trong nghiên cứu trước đây.
Kết quả phụ thuộc chủ yếu vào các mục tiêu dự kiến. Các dữ liệu ban đầu bao gồm một tập hợp các 146 biến bao gồm các giá trị trọng máy của những thuộc tính thường công ty từ Titman và Wessels (1988) và Frank và Goyal (2009), cũng như các biến kinh tế vĩ mô như trong Ludvigson và Ng (2009) và cổ phiếu và Watson (2012).1 mỗi yếu tố dân số ước tính là một tổng trọng số của các biến 146. Một số biến đóng một vai trò quan trọng hơn so với những người khác, và phím lái xe lực lượng difer trên các yếu tố. Các yếu tố chi phối có liên quan đến công ty kích thước, thuế, chi tiêu vốn đầu tư và chứng khoán trở về biến động.
Ý tưởng rằng công ty có các lực trên yếu tố phổ biến nên có vẻ hợp lý. Nếu nền kinh tế đang bùng nổ một nhà bán lẻ cao cấp chẳng hạn như Saks Fifth Avenue có thể hưởng lợi, trong khi trong một suy thoái một cửa hàng bán lẻ như Wal Mart hoặc Dollar nói chung có thể được tốt hơn vị trí. Nếu một số truy cập cơn lốc xoáy gây tổn hại, công ty bảo hiểm có thể sufer khi họ phải trả tiền yêu cầu bồi thường, nhưng cùng một lúc xây dựng mạnh mẽ có thể hưởng lợi từ tất cả các doanh nghiệp phụ. Một số công ty hedge giá dầu, tỷ giá ngoại tệ hoặc lãi suất, trong khi các công ty khác thì không. Một số công ty thậm chí sử dụng đĩa CD hợp đồng để thay đổi tiếp xúc của họ cho các công ty khác. Khi thị trường thay đổi điều kiện, công ty có thể là afected bởi diferently khá chấn động phổ biến khỏi nhau. Vì đòn bẩy là afected bởi lợi nhuận trong số rất nhiều những thứ khác, nó là tự nhiên để mong đợi rằng chung chấn động
sẽ dịch sang heterogenous efects trên công ty leverage.2

1The tiềm năng tầm quan trọng của vĩ mô efects vào đòn bẩy nhấn mạnh bởi một số học giả bao gồm Korajczyk và tiền (2003), Hackbarth et al. (2006), Korteweg (2010), Covas và Den Haan (2011), trần (2010), và Halling et al. (2012).
2Time quyết định tận dụng khác nhau đôi khi được gọi là thời gian thị trường. Thời gian hành động khác nhau có thể dễ dàng xuất phát từ thời Qian biến đổi trong chi phí và lợi ích, hoặc hành vi cân nhắc như nhấn mạnh bởi Baker và Wurgler (2002).


1

Sự kết hợp của các yếu tố phổ biến và công ty khi cung cấp một ước tính của mỗi
vững chắc của đòn bẩy mục tiêu. Các mô hình kết quả được sử dụng để xem xét lại ba kết quả đặc biệt nổi bật trong các tài liệu trên động lực cơ cấu vốn do Welch (2004), DeAngelo và cuộn (2012), và Flannery và Rangan (2006).
Theo Welch (2004) trong khi công ty tích cực vấn đề và mua lại dài hạn nợ, động cơ của họ trong làm như vậy là chủ yếu là một bí ẩn. Công ty không sử dụng các hoạt động phát hành ofset thị trường chứng khoán cú sốc và trở về đòn bẩy để mục tiêu. Welch (2004) sử dụng trước nợ tỷ lệ là mục tiêu khi nghiên cứu cho dù công ty hoàn tác tác động của một cú sốc thị trường chứng khoán. Vì vậy bằng chứng của mình có thể được hiểu là một sự phản đối ý tưởng rằng mục tiêu tỷ lệ đòn bẩy là tĩnh. Leary và Roberts (2005) cũng kiểm tra tác động của thị trường chứng khoán chấn động cho các công ty và tìm thấy rằng phải mất khoảng 5 năm trung bình cho các công ty để hoàn tác tác động của chấn động thị trường vốn chủ sở hữu và trở về vị trí ban đầu.
Phù hợp với Welch (2004) chúng tôi tìm thấy công ty hành động mạnh mẽ trên thị trường nợ hơn trên thị trường vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên, chúng tôi tìm thấy công ty phản ứng với khoảng cách giữa của đòn bẩy hiện tại và mục tiêu đòn bẩy của họ. Nhưng các mục tiêu không tĩnh. Hoạt động công ty
tài chính hành vi có một hợp đồng lớn có nghĩa là có mục đích. Nó không phải là tất cả chỉ là một bí ẩn.
Theo DeAngelo và cuộn (2012) công ty đòn bẩy là khá không ổn định qua thời gian với rất nhiều biến thể mặt cắt. Họ là đặc biệt quan trọng của phương pháp tiếp cận công ty cố định efect Lemmon et al. (2008) và ổn định báo cáo của Frank và Goyal
(2008). Họ cho thấy rất nhiều biến thể trong thời gian con đường qua công ty đã được quan sát thấy.
Sự bất ổn tài liệu của DeAngelo và cuộn (2012) là tự nhiên từ quan điểm của các mô hình yếu tố phổ biến. Khi một fluctuates yếu tố phổ biến, công ty tận dụng điều chỉnh reflects cả các yếu tố phổ biến và các lực. Thực tế là công ty có các lực trên các yếu tố phổ biến là quan trọng đối với khả năng của các mô hình tài khoản cho các biến thể cross-góc. Bằng chứng của chúng tôi là phù hợp với đề nghị chung của họ rằng một số loại của đòn bẩy nhắm mục tiêu tốt có thể diễn ra, nhưng chúng tôi thấy rằng mục tiêu không phải là một tỷ lệ cố định thời gian bất biến nợ/vốn cổ phần.
Theo để Flannery và Rangan (2006) và Faulkender et al. (2012) một mô hình ment điều chỉnh mục tiêu cung cấp một tài khoản thực nghiệm phong nha của đòn bẩy con đường thời gian. Để ước tính các mục tiêu mà họ sử dụng công ty cố định efects và các thuộc tính công ty chẳng hạn như tiền mặt flow. Công ty cửa sổ levered


2

điều chỉnh nhanh chóng hơn làm levered theo công ty. Trong khi Fama và Pháp (2002) và Welch
(2004) nói rằng công ty điều chỉnh rất chậm theo hướng mục tiêu, Flannery và Rangan (2006) tìm thấy nhanh hơn điều chỉnh trong đó công ty đóng khoảng một phần ba khoảng cách trong một năm. Chúng tôi thấy rằng các kết quả từ cả hai quan điểm nhân rộng. Sự khác biệt của họ xuất phát từ sự khác biệt trong phương pháp và giả định. Giả định về các mục tiêu đặc biệt quan trọng cho tốc độ ước tính của điều chỉnh.
Theo để chúng tôi yếu tố phổ biến mô hình công ty thường ở gần với mục tiêu đòn bẩy của họ và họ thường đóng gần 90% khoảng cách đòn bẩy trong một năm.3 Ước tính nhanh hơn tốc độ điều chỉnh bắt nguồn từ cách tiếp cận mới để ước tính đòn bẩy mục tiêu. Kể từ khi kết quả là rất khác nhau từ quan điểm thông thường, nó là tự nhiên tự hỏi nếu các hồi quy xếp hạng giảm thực sự quá lắp các dữ liệu.
Chúng tôi cho ba loại của các bằng chứng để giải quyết mối quan tâm nghiêm trọng này. Trước tiên, chúng tôi nghiên cứu tính hợp lệ của giảm xếp hạng regressions. Trong phụ lục, chúng tôi cung cấp bằng chứng Monte Carlo các hồi quy xếp hạng giảm hoạt động tốt khi được sử dụng trên dữ liệu mô phỏng từ một số dữ liệu hợp lý tạo ra quá trình. Chúng tôi cũng cho thấy rằng xếp hạng giảm regres-sion nhanh hơn so với phân tích thành phần chính quen thuộc hơn. Diference này là phải
dự kiến vì nó là một reflection của các mẫu thiết kế cơ bản và động lực của hai thủ tục.
Thứ hai, chúng tôi nghiên cứu hoạt động tận dụng điều chỉnh hành vi của công ty. Công ty được sắp xếp theo khoảng cách từ mục tiêu. Công ty đang đến nay trên mục tiêu được so sánh với công ty có đến nay dưới mục tiêu. Sự khác biệt giữa những điều chỉnh đòn bẩy tiến hành bởi hai nhóm của các công ty có ý nghĩa thống kê quan trọng, đi đúng hướng, và đặc biệt là ở thị trường nợ, Các magnitudes được lớn. Khi chúng tôi kiểm tra một giả thuyết null người đàn ông rơm, người đàn ông rơm được cả hai phát hành vốn chủ sở hữu và phát hành nợ của công ty tận dụng cao so với đòn bẩy thấp công ty sai. Ngược lại, các mô hình yếu tố phổ biến được những mô hình chính xác. Do đó công ty đang tích cực điều chỉnh theo dự kiến theo giả định rằng các mô hình yếu tố phổ biến cung cấp một ước tính hợp lý của các mục tiêu đòn bẩy.

3The điều chỉnh tốc độ ước tính từ một mô hình một phần điều chỉnh là một thống kê tóm tắt hữu ích. Chúng tôi
báo cáo những con số này để tạo thuận lợi cho các so sánh với các nghiên cứu khác trong văn học chứ không phải là xem chúng như là cấu trúc. Theo đề nghị của Leary và Roberts (2005), trong khi tốc độ ước tính của các điều chỉnh trong các tài liệu hiện tại, "có vẻ để đề nghị rằng công ty điều chỉnh của đòn bẩy từ từ, kết luận này là hơn một kết quả của mô hình misspecification hơn một mô tả chính xác của quá trình điều chỉnh."Chúng tôi chia sẻ quan điểm này và tiếp tục hiển thị tầm quan trọng của việc có một biện pháp tốt của thời gian thay đổi mục tiêu đòn bẩy.


3

Mô hình điều chỉnh mục tiêu thông thường cũng nắm bắt các khía cạnh quan trọng của hoạt động
tận dụng thay đổi. Tuy nhiên, nó đấu tranh với các hoạt động phát hành vốn chủ sở hữu - đặc biệt là trong số các công ty với đòn bẩy đến nay dưới mục tiêu. Trong sự tôn trọng này ước tính của chúng tôi làm một công việc tốt hơn về kế toán cho công ty đòn bẩy hành động.
Thứ ba, chúng tôi kiểm tra tốt như thế nào các ước lượng dự đoán các phản ứng đòn bẩy để fluctu-ations thực tế trong những yếu tố phổ biến cho ba năm out-o