hence, a rational expectations mark

hence, a rational expectations market will place less credence on such disclosures. This argument demonstrates the need to endogenize the disclosure decision and recognize that disclosures made by the manager will originate from an underlying information system that may be of poor (or of high) quality.
Several theoretical studies model the endogenous relation between disclosure choice and information quality. Dye [1985] and Jung and Kwon [1988] model information quality as the probability that a manager is privately informed, and investigate his decision to disclose or withhold his information. As the probability of being informed (i.e., information quality) increases, the probability of disclosure also increases since the market is more likely to interpret nondisclosure as bad news and consequently discount the firm’s value. This setting, therefore, predicts a complementary association between information quality and voluntary disclosure. An alternative characterization of information quality (which also yields a complementary association) is provided by Verrecchia [1990], who models it as the precision of the information signal observed by the firm’s manager. He shows that the equilibrium disclosure threshold decreases and the probability of disclosure increases as the precision of a manager’s private information increases. The intuition here is that because market participants know the precision of the man- ager’s private information, if a firm with high quality information withholds information from the market, a rational expectations market will discount the value of the firm’s assets. This force causes the firm’s disclosure thresh- old to decrease and the probability of disclosure to increase, resulting in the prediction of more (less) disclosures for firms with good (poor) informa- tion quality, or a complementary relation. Finally, in Penno’s [1997] model disclosure choice is based on two countervailing forces: as the probability of being informed increases, disclosure is more likely (as in Dye [1985]), but the concomitant reduction in information quality makes disclosure less likely (as in Verrecchia [1990]). If higher information quality significantly lowers the probability of being informed, Penno [1997] shows that disclo- sure may substitute for information quality.
Empirical studies of the relation between voluntary disclosure and finan- cial information quality have found substitutive as well as complementary relations, depending on the measures of voluntary disclosure and informa- tion quality examined. In tests using Association for Investment Manage- ment and Research (AIMR) scores as the proxy for voluntary disclosure and the correlation between annual returns and annual earnings as the proxy for information quality, Lang and Lundholm [1993] report that firms with low returns earnings correlations have higher AIMR scores, or a substitutive relation. Tasker [1998] documents a similar substitutive relation between the likelihood a firm uses conference calls (her proxy for voluntary disclo- sure) and her proxy for the informativeness of their financial statements. In tests using management forecasts as the proxy for voluntary disclosure and earnings volatility as the proxy for information quality, Waymire [1985], Cox


[1985], and Imhoff [1978] find that firms’ forecast frequency is negatively related with their earnings volatility, or a complementary relation.5
Our hypotheses on the complementary or substitutive relation between disclosure and financial information quality are:
H1a: (Complementary) Disclosures are increasing in a firm’s earnings quality.
H1b: (Substitutive) Disclosures are decreasing in a firm’s earnings quality.
2.2 DISCLOSURE AND COST OF CAPITAL
The theoretical disclosure literature’s central premise is that adverse se- lection among differentially informed capital market participants inhibits investment in a firm’s equity. As a result, an equity issuing firm is motivated to be fully forthcoming by committing to the highest possible level of disclosure to lower its cost of capital. The literature also identifies a number of firm- specific costs of disclosure: risk sharing (Diamond and Verrecchia [1991]), agency costs (Baiman and Verrecchia [1996]), and proprietary costs (Hayes and Lundholm [1996]). These costs offset the cost of capital benefit from disclosure and influence a firm to be less than fully forthcoming (Healy and Palepu [2001]).
Regardless of whether the disclosure decision is influenced more by pro- prietary costs, agency costs, or risk-sharing concerns, most prior research holds that firms that disclose less should have a higher cost of capital than firms that disclose more. Some research shows, however, that the oppo- site result may prevail. For example, Kim and Verrecchia [1994] model a setting where more expansive disclosures lead to greater incentives on the part of investors to acquire private information, resulting in greater in- formation asymmetry (and, by implication, a higher cost of capital).6 As another example, Zhang [2001] models a setting where a firm selects its disclosure level, and shows that the relation between cost of capital and voluntary disclosure may be positive or negative depending on what causes variation in disclosure levels. When variation is primarily driven by factors


5 Given that prior research uses different samples as well as different proxies for both volun- tary disclosure and information quality, it is difficult to isolate the cause of conflicting results in this literature. One goal of our study is to re-examine these results using multiple proxies for each construct for a constant sample of firms; in doing so, we hope to shed light on which element of prior research designs is most sensitive to producing conflicting interpretations.
6 Similarly, McNichols and Trueman [1994] describe a disclosure setting where information
asymmetry is higher predisclosure due to endogenous information acquisition. Of course, postdisclosure, information asymmetry declines due to news revelation. For disclosing firms, any time period may be considered predisclosure and then information asymmetry is likely heightened due to the anticipated news event. For nondisclosing firms, there may never be any endogenous information accumulation in anticipation of disclosure, and consequently no relation between information asymmetry and disclosure.

Kết quả (Việt) 1:

do đó, một thị trường hợp lý kỳ vọng sẽ đặt credence ít vào tiết lộ như vậy. Điều này lý luận chứng tỏ sự cần thiết phải endogenize quyết định tiết lộ và nhận ra rằng tiết lộ được thực hiện bởi người quản lý sẽ có nguồn gốc từ một hệ thống thông tin cơ bản có thể người nghèo (hoặc của cao) chất lượng.Several theoretical studies model the endogenous relation between disclosure choice and information quality. Dye [1985] and Jung and Kwon [1988] model information quality as the probability that a manager is privately informed, and investigate his decision to disclose or withhold his information. As the probability of being informed (i.e., information quality) increases, the probability of disclosure also increases since the market is more likely to interpret nondisclosure as bad news and consequently discount the firm’s value. This setting, therefore, predicts a complementary association between information quality and voluntary disclosure. An alternative characterization of information quality (which also yields a complementary association) is provided by Verrecchia [1990], who models it as the precision of the information signal observed by the firm’s manager. He shows that the equilibrium disclosure threshold decreases and the probability of disclosure increases as the precision of a manager’s private information increases. The intuition here is that because market participants know the precision of the man- ager’s private information, if a firm with high quality information withholds information from the market, a rational expectations market will discount the value of the firm’s assets. This force causes the firm’s disclosure thresh- old to decrease and the probability of disclosure to increase, resulting in the prediction of more (less) disclosures for firms with good (poor) informa- tion quality, or a complementary relation. Finally, in Penno’s [1997] model disclosure choice is based on two countervailing forces: as the probability of being informed increases, disclosure is more likely (as in Dye [1985]), but the concomitant reduction in information quality makes disclosure less likely (as in Verrecchia [1990]). If higher information quality significantly lowers the probability of being informed, Penno [1997] shows that disclo- sure may substitute for information quality.Empirical studies of the relation between voluntary disclosure and finan- cial information quality have found substitutive as well as complementary relations, depending on the measures of voluntary disclosure and informa- tion quality examined. In tests using Association for Investment Manage- ment and Research (AIMR) scores as the proxy for voluntary disclosure and the correlation between annual returns and annual earnings as the proxy for information quality, Lang and Lundholm [1993] report that firms with low returns earnings correlations have higher AIMR scores, or a substitutive relation. Tasker [1998] documents a similar substitutive relation between the likelihood a firm uses conference calls (her proxy for voluntary disclo- sure) and her proxy for the informativeness of their financial statements. In tests using management forecasts as the proxy for voluntary disclosure and earnings volatility as the proxy for information quality, Waymire [1985], Cox [1985], and Imhoff [1978] find that firms’ forecast frequency is negatively related with their earnings volatility, or a complementary relation.5Our hypotheses on the complementary or substitutive relation between disclosure and financial information quality are:H1a: (Complementary) Disclosures are increasing in a firm’s earnings quality.H1b: (Substitutive) Disclosures are decreasing in a firm’s earnings quality.2.2 DISCLOSURE AND COST OF CAPITALThe theoretical disclosure literature’s central premise is that adverse se- lection among differentially informed capital market participants inhibits investment in a firm’s equity. As a result, an equity issuing firm is motivated to be fully forthcoming by committing to the highest possible level of disclosure to lower its cost of capital. The literature also identifies a number of firm- specific costs of disclosure: risk sharing (Diamond and Verrecchia [1991]), agency costs (Baiman and Verrecchia [1996]), and proprietary costs (Hayes and Lundholm [1996]). These costs offset the cost of capital benefit from disclosure and influence a firm to be less than fully forthcoming (Healy and Palepu [2001]).
Regardless of whether the disclosure decision is influenced more by pro- prietary costs, agency costs, or risk-sharing concerns, most prior research holds that firms that disclose less should have a higher cost of capital than firms that disclose more. Some research shows, however, that the oppo- site result may prevail. For example, Kim and Verrecchia [1994] model a setting where more expansive disclosures lead to greater incentives on the part of investors to acquire private information, resulting in greater in- formation asymmetry (and, by implication, a higher cost of capital).6 As another example, Zhang [2001] models a setting where a firm selects its disclosure level, and shows that the relation between cost of capital and voluntary disclosure may be positive or negative depending on what causes variation in disclosure levels. When variation is primarily driven by factors


5 Given that prior research uses different samples as well as different proxies for both volun- tary disclosure and information quality, it is difficult to isolate the cause of conflicting results in this literature. One goal of our study is to re-examine these results using multiple proxies for each construct for a constant sample of firms; in doing so, we hope to shed light on which element of prior research designs is most sensitive to producing conflicting interpretations.
6 Similarly, McNichols and Trueman [1994] describe a disclosure setting where information
asymmetry is higher predisclosure due to endogenous information acquisition. Of course, postdisclosure, information asymmetry declines due to news revelation. For disclosing firms, any time period may be considered predisclosure and then information asymmetry is likely heightened due to the anticipated news event. For nondisclosing firms, there may never be any endogenous information accumulation in anticipation of disclosure, and consequently no relation between information asymmetry and disclosure.

Kết quả (Việt) 2:

do đó, một thị trường kỳ vọng hợp lý sẽ đặt ít niềm tin trên tiết lộ như vậy. Lập luận này cho thấy sự cần thiết phải endogenize quyết định công bố thông tin và nhận ra rằng việc tiết lộ được thực hiện bởi người quản lý sẽ bắt nguồn từ một hệ thống thông tin cơ bản mà bạn có thể nghèo (hoặc cao) chất lượng.
Một số lý thuyết mô hình nghiên cứu mối quan hệ nội sinh giữa sự lựa chọn tiết lộ và chất lượng thông tin . Dye [1985] và Jung và Kwon [1988] mô hình chất lượng thông tin là xác suất mà một nhà quản lý là tư nhân thông báo, điều tra và quyết định của mình để tiết lộ hoặc che giấu thông tin của mình. Khi xác suất được thông báo (ví dụ, chất lượng thông tin) tăng lên, xác suất công bố cũng tăng do thị trường có nhiều khả năng để giải thích tin không tiết lộ là xấu và do đó giảm giá trị của công ty. Thiết lập này, do đó, dự đoán một liên kết bổ sung giữa chất lượng thông tin và công bố thông tin tự nguyện. Một đặc điểm khác của chất lượng thông tin (mà cũng mang lại một sự kết hợp bổ sung) được cung cấp bởi Verrecchia [1990], người mô phỏng nó như độ chính xác của thông tin tín hiệu quan sát bởi người quản lý của công ty. Ông đã cho thấy rằng ngưỡng tiết lộ trạng thái cân bằng giảm và xác suất công bố tăng lên khi độ chính xác của thông tin cá nhân tăng của nhà quản lý. Trực giác ở đây là vì tham gia thị trường biết độ chính xác của thông tin cá nhân của Ager lý, nếu một công ty với thông tin chất lượng cao giữ lại thông tin từ thị trường, thị trường kỳ vọng hợp lý sẽ giảm giá giá trị tài sản của công ty. Lực lượng này gây ra tiết lộ của công ty ngưỡng cũ để giảm và xác suất công bố tăng lên, dẫn đến dự đoán của nhiều (ít hơn) tiết lộ cho các công ty có tốt (nghèo) chất lượng về thông tin, hoặc một mối quan hệ bổ sung. Cuối cùng, trong [1997] mô hình lựa chọn tiết lộ Penno được dựa trên hai lực lượng đối kháng: là xác suất tăng được thông báo, công bố thông tin là nhiều khả năng (như trong Dye [1985]), nhưng mức giảm đồng thời chất lượng thông tin làm cho việc tiết lộ ít có khả năng ( như trong Verrecchia [1990]). Nếu chất lượng thông tin cao hơn làm giảm đáng kể xác suất khi được thông báo, Penno [1997] cho thấy rằng disclo- chắc chắn có thể thay thế cho chất lượng thông tin.
Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa bố thông tin tự nguyện và finan- chất lượng thông tin tài đã tìm thấy substitutive cũng như mối quan hệ bổ, tùy thuộc vào các biện pháp công bố tự nguyện và chất lượng tion informa- kiểm tra. Trong các thử nghiệm bằng cách sử dụng Hiệp hội Đầu tư Management triển và Nghiên cứu (AIMR) điểm như các proxy cho công bố thông tin tự nguyện và sự tương quan giữa lợi nhuận hàng năm và thu nhập hàng năm như các proxy cho chất lượng thông tin, Lang và Lundholm [1993] báo cáo rằng các công ty có lợi nhuận thấp thu nhập mối tương quan có điểm AIMR cao hơn, hoặc một mối quan hệ substitutive. Tasker [1998] tài liệu một mối quan hệ tương tự giữa substitutive khả năng một công ty sử dụng các cuộc gọi hội nghị (proxy cô cho disclo- tự nguyện chắc chắn) và proxy cô cho informativeness của báo cáo tài chính của họ. Trong các thử nghiệm bằng cách sử dụng dự báo quản lý như là đại diện cho công bố thông tin tự nguyện và thu nhập biến động như các proxy cho chất lượng thông tin, Waymire [1985], Cox [1985], và Imhoff [1978] thấy rằng dự báo tần số của các công ty có liên quan tiêu cực với biến động thu nhập của họ, hoặc bổ sung relation.5 giả thuyết của chúng tôi về mối quan hệ bổ sung hoặc substitutive giữa bố và chất lượng thông tin tài chính là: H1A: (Complementary) tiết lộ tin đang gia tăng trong chất lượng thu nhập của một công ty. H1B: (substitutive) tiết lộ tin tức đang giảm về chất lượng thu nhập của một công ty. 2.2 CÔNG BỐ VÀ CHI PHÍ VỐN đề trung tâm Việc công bố lý thuyết văn học là bộ sưu se- bất lợi giữa các thành viên thị trường vốn theo kiểu khác thông báo ức chế đầu tư vốn chủ sở hữu của một công ty. Kết quả là, một công ty phát hành cổ phần được thúc đẩy để được đầy đủ sắp tới bằng cách cam kết với mức độ cao nhất có thể tiết lộ thông tin để giảm chi phí vốn. Các tài liệu cũng xác định một số chi phí firm- cụ thể công bố thông tin: chia sẻ rủi ro (Diamond và Verrecchia [1991]), chi phí cơ quan (Baiman và Verrecchia [1996]), và chi phí sở hữu (Hayes và Lundholm [1996]). Những chi phí bù đắp chi phí lợi ích vốn từ tiết lộ và gây ảnh hưởng đến một công ty được ít hơn hoàn toàn sắp tới (Healy và Palepu [2001]). Bất kể cho dù quyết định tiết lộ thông tin ảnh hưởng nhiều hơn bởi chi phí prietary trình, chi phí đại diện, hoặc rủi ro chia sẻ mối quan tâm, nghiên cứu trước cho rằng hầu hết các công ty mà tiết lộ ít hơn nên có một chi phí vốn cao hơn các doanh nghiệp đó tiết lộ thêm. Một số nghiên cứu cho thấy, tuy nhiên, kết quả kết quả ngược lại có thể được áp dụng. Ví dụ, Kim và Verrecchia [1994] mô hình một bối cảnh mà các thuyết minh mở rộng hơn dẫn đến ưu đãi lớn trên một phần của các nhà đầu tư để có được thông tin cá nhân, dẫn đến sự bất đối xứng hơn trong- hình (và, bằng cách ngụ ý, một chi phí vốn cao). 6 Một ví dụ khác, Zhang [2001] mô hình một môi trường nơi mà một công ty lựa chọn mức độ công bố thông tin của mình, và cho thấy rằng mối quan hệ giữa chi phí vốn và công bố thông tin tự nguyện có thể là tích cực hoặc tiêu cực tùy thuộc vào nguyên nhân gây ra sự thay đổi trong mức độ công bố thông tin. Khi thay đổi chủ yếu do yếu tố 5 Cho rằng nghiên cứu trước khi sử dụng các mẫu khác nhau cũng như các proxy khác nhau cho cả hai nguyện viên tiết lộ tary và thông tin chất lượng, rất khó để cô lập các nguyên nhân của kết quả trái ngược nhau trong văn học này. Một mục tiêu của nghiên cứu của chúng tôi là phải xem xét lại các kết quả bằng cách sử dụng nhiều proxy cho từng xây dựng cho một mẫu liên tục của công ty; khi làm như vậy, chúng tôi hy vọng sẽ làm sáng tỏ mà yếu tố của thiết kế nghiên cứu trước là nhạy cảm nhất để sản xuất giải thích trái ngược nhau. 6 Tương tự như vậy, McNichols và Trueman [1994] mô tả một tiết lộ thiết mà thông tin không đối xứng là predisclosure cao hơn do thu hồi thông tin nội sinh. Tất nhiên, postdisclosure, thông tin bất đối xứng từ chối do mặc khải tin tức. Đối với các công ty tiết lộ, bất kỳ khoảng thời gian có thể được xem xét predisclosure và sau đó thông tin không đối xứng có khả năng tăng cao do các sự kiện tin tức mong đợi. Đối với các doanh nghiệp nondisclosing, không bao giờ có thể là bất kỳ sự tích lũy thông tin nội sinh trong dự đoán của bố, và do đó không có mối liên hệ giữa sự bất đối xứng thông tin và công bố thông tin.