The Review of Financial Studies / v

The Review of Financial Studies / v 14 n 2 2001


all manufacturing firms in year t with positive real sales growth in year t − 1.1
Kaplan and Zingales (1997) classify firms into discrete categories of financial constraint and then use an ordered logit regression to relate their classifications to accounting variables [using the Fazzari et al. (1986) sample of low-dividend manufacturing firms with positive real sales growth]. We use the regression coefficients to construct an index consisting of a linear combi-nation of five accounting ratios, which we call the KZ index. The KZ index is higher for firms that are more constrained. The five variables, along with the signs of their coefficients in the KZ index, are: cash flow to total capital (negative), the market to book ratio (positive), debt to total capital (positive), dividends to total capital (negative), and cash holdings to capital (negative).2 We provide additional information in the Appendix.

After calculating the KZ index for each firm, we form portfolios by rank-ing all firms each year by the KZ index. In this article, we will refer to the top 33% of all firms ranked on the KZ index as “constrained,” and the bot-tom 33% as “unconstrained.” We do so simply as a shorthand way of refer-ring to these two portfolios; we do not mean to claim that the top third of KZ-sorted firms are all completely constrained and that the bottom third are all completely unconstrained. We do claim that as a group, the top third are more constrained than the bottom third. Although there is no uncontroversial measure of financial constraints, the KZ index is attractive because it is based on an in-depth study of firms. By construction, firms with a high KZ index have high debt, low cash, and low dividends.3

To enter our sample, a firm has to (a) have all the data necessary to construct the KZ index, (b) have an SIC code between 20 and 39, and (c) have positive real sales growth (deflated by the Consumer Price Index, CPI) in the prior year. These constraints make the sample a small subset of the universe of Center for Research in Security Prices (CRSP) stocks [the aver-age annual number of firms satisfying both set (b) and set (a) is 46% of set (a), and the intersection of all three sets is 30% of set (a)]. The average annual number of firms satisfying all these requirements is 1056 over the sample period over 1968–97, ranging from 443 firms in 1971 to 1725 firms in 1996.

Kaplan and Zingales (1997) argue that in only 15% of the firm-years is there any likelihood that a firm is constrained. The fraction of firms classified by them as constrained ranges from 35% in 1974 to 6% in the early 1980s.

1 Restricting attention to firms with growing sales also helps eliminate distressed firms from the construction of the financial constraints factor, helping ensure that we are measuring constraint and not distress.

2 The market to book ratio’s positive coefficient in this multivariate regression reflects the fact that in order to be constrained, a firm needs to have good investment opportunities.

3 As we show in a previous version of this paper [Lamont et al. (1997)], sorting on interest coverage ratios, net cash flow, or dividend payout produce similar results to sorting on the KZ index. Thus, it seems unlikely that error in the measurement of financial constrains at the firm level is driving our results.



532

Kết quả (Việt) 1:

Xem xét lại nghiên cứu tài chính / v 14 n 2 2001Tất cả các công ty sản xuất trong năm nay với tích cực thực sự bán hàng tăng trưởng trong năm t − 1.1Kaplan và Zingales (1997) phân loại các công ty thành các thể loại rời rạc của tài chính hạn chế và sau đó sử dụng một hồi quy ra lệnh hàm lôgit liên quan đến phân loại của họ để kế toán biến [sử dụng mẫu Fazzari et al. (1986) của các công ty sản xuất thấp, cổ tức với sự tăng trưởng tích cực bán hàng thực tế]. Chúng tôi sử dụng các hệ số hồi qui để xây dựng một chỉ số bao gồm một kết hợp tuyến tính, quốc gia của tỷ lệ kế toán năm, chúng tôi gọi các chỉ số KZ. Chỉ số KZ là cao hơn cho các công ty đang hạn chế hơn. 5 biến, cùng với các dấu hiệu của các hệ số trong chỉ mục của KZ, là: tiền mặt với tổng vốn (tiêu cực), thị trường cuốn sách tỷ lệ (tích cực), nợ trên tổng vốn (tích cực), cổ tức cho tổng vốn (tiêu cực), và tập đoàn tiền để vốn.2 (tiêu cực), chúng tôi cung cấp các thông tin bổ sung tại phụ lục.Sau khi tính toán chỉ số KZ cho mỗi công ty, chúng tôi hình thành danh mục bằng cách xếp hạng-ing tất cả công ty mỗi năm chỉ số KZ. Trong bài này, chúng tôi sẽ giới thiệu đến 33% trên cùng của tất cả các công ty được xếp hạng về chỉ số KZ là "hạn chế", và bot-tom 33% như "không bị giới hạn." Chúng tôi làm như vậy chỉ đơn giản như là một cách viết tắt của vòng tham khảo đến các danh mục đầu tư hai; chúng tôi không có ý tuyên bố rằng thứ ba hàng đầu của công ty sắp xếp KZ tất cả hoàn toàn bị ràng buộc và cuối thứ ba là tất cả hoàn toàn không bị giới hạn. Chúng tôi yêu cầu rằng như một nhóm, đầu thứ ba được hơn hạn chế hơn so với dưới cùng thứ ba. Mặc dù không có không có biện pháp uncontroversial của tài chính khó khăn, chỉ số KZ là hấp dẫn bởi vì nó được dựa trên một nghiên cứu chuyên sâu về công ty. Bởi xây dựng, công ty với một chỉ số KZ cao có nợ cao, thấp tiền mặt và thấp dividends.3Để nhập các mẫu của chúng tôi, một công ty có (a) có tất cả các dữ liệu cần thiết để xây dựng các chỉ mục KZ, (b) có một mã số SIC giữa 20 và 39, và (c) đã tích cực tăng trưởng thực sự bán hàng (xì hơi bằng chỉ số giá tiêu dùng, chỉ số CPI) trong năm trước. Những khó khăn làm mẫu một tập hợp con nhỏ của vũ trụ của Trung tâm nghiên cứu an ninh giá (CRSP) chứng khoán [tuổi đi bộ hàng năm số lượng doanh nghiệp đáp ứng (b) thiết lập và thiết lập (a) là 46% của tập hợp (a), và các giao điểm của tất cả các bộ ba là 30% của tập hợp (a)]. Số trung bình hàng năm của công ty đáp ứng tất cả các yêu cầu này là 1056 trong giai đoạn mẫu trên 1968-97, khác nhau, từ các công ty 443 trong năm 1971 để 1725 công ty vào năm 1996.Kaplan và Zingales (1997) tranh luận rằng chỉ có 15% trong những năm qua công ty là có bất kỳ khả năng rằng một công ty đã được cố định. Phần của công ty phân loại của họ là hạn chế khoảng từ 35% trong năm 1974 đến 6% trong những năm 1980.1 Restricting chú ý đến công ty với phát triển kinh doanh cũng giúp loại bỏ đau khổ công ty từ việc xây dựng các yếu tố tài chính khó khăn, giúp đảm bảo rằng chúng tôi đang đo hạn chế và không đau khổ. 2 thị trường để cuốn sách của tỷ lệ thuận hệ số trong hồi quy đa biến này phản ánh thực tế rằng để được hạn chế, một công ty cần có những cơ hội đầu tư tốt. 3 như chúng tôi chỉ ở phiên bản trước của bài báo này [Lamont et al. (1997)], phân loại về lợi ích bảo hiểm tỷ lệ, dòng tiền ròng, hoặc thanh toán cổ tức sản xuất kết quả tương tự để phân loại trên chỉ số KZ. Vì vậy, có vẻ như không lỗi trong đo đạc tài chính buộc ở cấp độ công ty là lái xe của chúng tôi kết quả. 532

Kết quả (Việt) 2:

Tạp chí Nghiên cứu tài chính / v 14 n 2 năm 2001 tất cả các hãng sản xuất trong năm t với tăng trưởng doanh số thực dương trong năm t - 1,1 Kaplan và Zingales (1997) phân loại các công ty thành các loại riêng biệt của chế tài chính và sau đó sử dụng một hồi quy logit lệnh liên quan phân loại của họ để biến kế toán [sử dụng các Fazzari et al. (1986) mẫu của các hãng sản xuất cổ tức thấp với tốc độ tăng trưởng doanh số thực dương]. Chúng tôi sử dụng các hệ số hồi quy để xây dựng một chỉ số bao gồm một tuyến tính combi-quốc gia trong năm tỷ lệ kế toán, mà chúng ta gọi là chỉ số KZ. Chỉ số KZ là cao hơn cho các công ty có nhiều hạn chế. Những năm biến, cùng với những dấu hiệu của các hệ số của họ trong chỉ mục KZ, là: dòng tiền với tổng mức vốn (tiêu cực), thị trường để đặt tỷ lệ (tích cực), nợ trên tổng vốn (tích cực), cổ tức với tổng mức vốn (tiêu cực ), và nắm giữ tiền mặt để vốn (âm) 0,2 chúng tôi cung cấp thêm thông tin trong phụ lục. Sau khi tính toán các chỉ số KZ cho mỗi công ty, chúng tôi hình thành danh mục đầu tư theo cấp bậc-ing tất cả các công ty mỗi năm bởi các chỉ số KZ. Trong bài viết này, chúng tôi sẽ đề cập đến đỉnh 33% của tất cả các công ty xếp hạng trên các chỉ số KZ là "hạn chế", và bot-tom 33% là "không bị giới hạn." Chúng tôi làm như vậy chỉ đơn giản như là một cách viết tắt của tham khảo-ring hai danh mục đầu tư này; chúng tôi không có ý cho rằng ba hàng đầu của các công ty KZ-sắp xếp được hạn chế tất cả hoàn toàn và thứ ba dưới cùng là tất cả hoàn toàn không bị giới hạn. Chúng tôi cho rằng khi một nhóm thứ ba trên cùng có nhiều ràng buộc hơn ba đáy. Mặc dù không có biện pháp ra bàn khó khăn tài chính, chỉ số KZ là hấp dẫn vì nó được dựa trên một nghiên cứu chuyên sâu của các công ty. Bằng cách xây dựng, các công ty có chỉ số KZ cao có tỷ lệ nợ cao, tiền mặt thấp, và dividends.3 thấp Để vào mẫu của chúng tôi, một công ty có (a) có tất cả các dữ liệu cần thiết để xây dựng các chỉ số KZ, (b) có một SIC mã giữa 20 và 39, và (c) có tốc độ tăng trưởng doanh số thực dương (xì hơi bằng chỉ số giá tiêu dùng, chỉ số CPI) trong năm trước. Những hạn chế này làm mẫu một tập hợp con nhỏ của vũ trụ của Trung tâm nghiên cứu Giá Security (CRSP) cổ phiếu [các aver tuổi số hàng năm của công ty đáp ứng cả hai thiết lập (b) và set (a) là 46% của bộ (a) , và giao lộ của cả ba bộ là 30% của bộ (a)]. Số lượng trung bình hàng năm của các công ty đáp ứng tất cả các yêu cầu này là năm 1056 trong giai đoạn mẫu qua 1968-1997, từ 443 doanh nghiệp trong 1971-1725 các doanh nghiệp trong năm 1996. Kaplan và Zingales (1997) lập luận rằng chỉ 15% của công ty năm là có bất kỳ khả năng một công ty bị hạn chế. Các phần của các công ty được phân loại theo họ như dải buộc từ 35% năm 1974 lên 6% vào đầu năm 1980. 1 Hạn chế sự chú ý cho các công ty với doanh số ngày càng tăng cũng giúp loại bỏ các công ty đau khổ từ việc xây dựng các yếu tố hạn chế về tài chính, giúp đảm bảo rằng chúng tôi có đo hạn chế và không đau khổ. 2 thị trường đặt hệ số tích cực tỷ lệ trong hồi quy đa biến này phản ánh một thực tế rằng để được hạn chế, một công ty cần phải có các cơ hội đầu tư tốt. 3 Như chúng ta thấy trong một phiên bản trước của bài viết này [Lamont et al. (1997)], phân loại về các tỷ lệ lãi suất phủ sóng, dòng tiền ròng, hoặc thanh toán cổ tức tạo ra kết quả tương tự như phân loại vào các chỉ số KZ. Như vậy, có vẻ như không chắc rằng lỗi trong các phép đo ép tài chính ở cấp độ doanh nghiệp là lái xe kết quả của chúng tôi. 532